Snižujeme cílovou cenu na akcie Kofoly ze 405 Kč na 351 Kč, ponecháváme nákupní doporučení

V naší nové analýze na akcie společnosti Kofola ČeskoSlovensko snižujeme 12měsíční cílovou cenu ze 405 Kč na 351 Kč, když reflektujeme zejména výraznější pokles hospodaření v letošním roce způsobený koronavirovou krizí a nárůst zadlužení daný novou akvizicí v podobě výrobců minerálních vod Korunní a Ondrášovky.

Letošní bezprecedentní epidemiologická situace a s tím související nouzová vládní restriktivní opatření mají výrazně negativní globální ekonomické dopady, které zasáhly rovněž celý nápojářský sektor, včetně Kofoly. Ta musela čelit zejména jarnímu uzavření gastronomického segmentu, který na stěžejním česko-slovenském trhu, resp. v Adriatickém regionu tvoří zhruba 40 %, resp. 47 % tržeb. Zasaženo bude hlavně druhé letošní čtvrtletí, ve kterém předpokládáme výpadek tržeb téměř 400 mil. Kč a negativní vliv do provozního zisku EBITDA v blízkosti 170 mil. Kč. Situace nebude pro nápojářské odvětví, potažmo pro Kofolu jednoduchá ani ve zbytku letošního roku, když gastro segment může být zčásti nadále nepříznivě ovlivňován zejména v hlavní letní sezóně utlumeným cestovním ruchem. Celkový negativní efekt COVIDu-19 do výnosů, resp. EBITDA se tedy podle našich odhadů může letos vyšplhat k úrovni 700 mil. Kč, resp. 300 mil. Kč.

Naše odhady letošního hospodaření Kofoly z počátku roku indikující EBITDA převyšující hranici 1100 mil. Kč jsme tak museli v průběhu jarních měsíců kvůli neočekáváné pandemické situaci korigovat do rozmezí 900 – 1000 mil. Kč, resp. na spodní hranu, když aktuálně predikujeme letošní pokles EBITDA o 17 % na 926 mil. Kč. Samotná Kofola následně v květnu oznámila výhled na úrovni 900 mil. Kč +-10 %, tedy v intervalu 810 – 990 mil. Kč. Šíří intervalu je tak Kofola oproti naší predikci o něco konzervativnější. Spodní hranice rozpětí nicméně podle našeho názoru odráží možná rizika spojená s dalším eventuálním zhoršováním epidemiologické situace a s tím souvisejícím zpřísňováním provozních podmínek v gastro segmentu. Byť koronavirová situace se stále zcela nezklidnila, tak hlavní letní sezóna již v podstatě probíhá bez razantních restriktivních opatření a vypadá to, že tomu tak bude i do jejího závěru. Vedle toho letos Kofole pomáhá příznivý vývoj na straně materiálových nákladů s poklesem výdajů na výrobu PET lahví a dobře zahedgované kontrakty na cukr za loňské nízké ceny. Proto se domníváme, že letošní EBITDA má potenciál se pohybovat mírně nad hranicí 900 mil. Kč, jak uvádíme výše.

Pokud se nebude opakovat letošní zcela mimořádná situace s plošnými uzavírkami ekonomických aktivit, tak v příštím roce se bude hospodaření Kofoly vracet do běžných intencí a mělo by nastat výraznější zotavení tržeb a zisků. Absence letošního výpadku hospodaření v řádu stovek miliónů korun, celoroční příspěvek nové akvizice Korunní a Ondrášovky, jež ročně generuje do tržeb, resp. EBITDA zisku kolem 850 mil. Kč, resp. 110 mil. Kč, další posun v objemech prodejů nové minerální vody Kláštorná spojený s uvedením tohoto produktu i na český maloobchodní trh a rovněž námi očekávaný spíše umírněný vývoj nákladů na cukr (když letošní tržní ceny cukru prozatím nenaznačují tlaky na výraznější růst kontraktů pro rok 2021), podle našich odhadů vytváří v příštím roce prostor pro růst tržeb přes hranici 7400 mil. Kč (+16 % y/y) a EBITDA by se mohla blížit 1200 mil. Kč, což by značilo téměř 30% navýšení provozní ziskovosti oproti našemu předpokladu za letošní rok. Zejména plné působení synergických efektů souvisejících se začleněním Korunní a Ondrášovky do struktur skupiny Kofola a úspěšné etablování Kláštorné na česko-slovenském trhu, pak ve střednědobém horizontu posouvá náš výhled tržeb, resp. EBITDA na úroveň přesahující hladinu 7500 mil. Kč, resp. do rozmezí 1220 – 1240 mil. Kč.

Po námi předpokládaném výpadku letošní dividendy, jakožto reakce na negativní důsledky COVIDu-19 a letos realizovanou akvizici Korunní a Ondrášovky (jejíž cenu odhadujeme kolem 1100 mil. Kč, což v kombinaci s výpadkem zisků výrazně zatíží letošní cash flow) s negativními dopady do zadlužení, které se bude dle našich odhadů přibližovat hraniční úrovni stanovenou bankovními kovenanty ve výši 3,5x násobku EBITDA, očekáváme od příštího roku v souvislosti s oživením hospodaření normalizaci dividendové politiky a tedy návrat k předchozímu záměru vyplácet kolem 300 mil. Kč ročně. V roce 2021 tak bude podle našich odhadů opět prostor pro vyplacení dividendy alespoň ve výši 13,5 Kč na akcii indikující slušný 6% dividendový výnos. Ve střednědobém období pak vidíme potenciál alespoň k mírně progresivní dividendové politice s posunem dividendy přes hranici 14 Kč.

Kombinace letošního výraznějšího poklesu ziskovosti a poakvizičního nárůstu zadlužení na jednu stranu tlačí ocenění společnosti níže, na druhou stranu akvizice Korunní a Ondrášovky posouvá střednědobé výhledy hospodaření ve srovnání s naší předchozí analýzou na vyšší úrovně, což zmírňuje tlak na pokles cílové ceny. Výsledná cílová cena 351 Kč tak nadále skýtá oproti aktuálnímu tržnímu ocenění výrazný více než 55% růstový potenciál. Výrazný diskont akcií Kofoly je stále patrný i vůči relativnímu sektorovému srovnání, když Kofola se podle našich odhadů aktuálně obchoduje na úrovni 7x EV/EBITDA 2021, resp. 15x P/E 2021, zatímco mediánová hodnota nápojářského sektoru se pohybuje poblíž 13x, resp. 20x násobku, což indikuje ocenění akcií Kofoly minimálně na úrovni 300 Kč. Nadále tak vnímáme akcie Kofoly jako podhodnocené a potvrzujeme nákupní doporučení.

Jan Raška, analytik
Fio banka, a.s.
Prohlášení

Jan Raška, analytik
Fio banka, a.s.