Zaostřeno na Erste Group

Souhrn roku 2017. Z bankovních emisí zastoupených na pražské burze se Erste Group v uplynulém roce vedlo nejlépe. Akcie rakouské bankovní skupiny posílily v roce 2017 o 22 % a svou výkonností výrazně předčily rovněž vývoj evropského bankovního subindexu STOXX EUR. 600 Banks (+10,9 % r/r). Příznivé makroekonomické podmínky středoevropského regionu se v hospodářských číslech Erste Group promítly akcelerujícím růstem úvěrového portfolia banky (+7 % r/r) i velmi nízkými reportovanými náklady na riziko (9 b.b.). Ziskovost Erste v minulém roce podpořily rovněž nižší bankovní daně na domácím trhu a stabilizace provozních výnosů na pozadí mírně vyšších poplatkových výnosů. Návratnost vlastního kapitálu (RoTE) banky za rok 2017 ve výši 11,5 % při reportovaném čistém zisku 1,32 mld. EUR s rezervou předčila cíl managementu banky z úvodu roku při minimální úrovni 10 %. V souladu s naší projekcí navrhl management banky výplatu dividendy za rok 2017 ve výši 1,2 EUR na akcii, což ve vztahu k současnému tržnímu kurzu akcií představuje hrubý dividendový výnos cca 2,9 %.

Výhled hospodaření banky pro letošní rok při návratnosti vlastního kapitálu (RoTE) na úrovni minimálně 10 % považujeme za konzervativní. Předpokládáme, že v letošním roce dojde u Erste Group k obratu v rámci šestiletého klesajícího trendu čistého úrokového výnosu. Přetrvávající příznivé makroekonomické podmínky regionu CEE by měly podpořit růst objemu úvěrů o 5 – 6 %. Mírné oživení zaznamená v letošním roce i čistá úroková marže v návaznosti na růst úrokových sazeb v České republice a v Rumunsku. Růst tržních úrokových sazeb v České republice o 25 b.b. má na čistý úrokový výnos banky pozitivní dopad ve výši cca 20 mil. EUR. Mírný růst úrokové marže Erste Group si slibujeme rovněž z rostoucího podílu úvěrů Erste na zahraničních cílových trzích na úkor rakouského trhu. Na domácím rakouském trhu dosahuje Erste téměř poloviční marže v porovnání se zahraničními dceřinými společnostmi. Neúrokové výnosy Erste Group by i v letošním roce měly těžit zejména ze sílící poptávky klientů po investičních produktech.

Provozní náklady Erste by dle výhledu managementu banky měly v letošním roce zaznamenat mírný meziroční pokles. Růst osobních nákladů na zahraničních cílových trzích by měla Erste vykompenzovat nižšími náklady spojenými s regulatorními opatřeními a IT projekty. Cílem vedení Erste Group ve střednědobém horizontu je dosáhnout ukazatele provozní náklady / výnosy pod hranicí 55 % (FY 2017 Cost/income 62,4 %). Navzdory očekávanému meziročnímu růstu provozních výnosů i lepší nákladové disciplíně Erste to ale velmi pravděpodobně nebude záležitostí letošního roku.

Příznivá prognóza pro růst ekonomik regionu CEE i přetrvávající prostředí nízkých úrokových sazeb by měly podpořit i v letošním roce zachování nízkých rizikových nákladů. Mimořádně nízké hodnoty nákladů na riziko (9 b.b.) z minulého roku se však Erste Group pravděpodobně nepodaří zopakovat. Vedení Erste Group předpokládá, že rizikové náklady v relativním vyjádření dosáhnou cca 20 b.b. průměrného úvěrového portfolia.

V rámci naší aktualizované projekce předpokládáme, že čistý zisk Erste v letošním roce dosáhne úrovně cca 1,4 mld. EUR. Průměrná hodnota vlastního kapitálu rakouské banky očištěného o nehmotná aktiva za rok 2018 dosáhne dle našich odhadů 12 – 12,1 mld. EUR. Návratnost vlastního kapitálu (RoTE) by tak v letošním roce měla dle naší projekce dosáhnout přibližně stejných hodnot (cca 11,7 %) jako v uplynulém roce.

Dividendová politika. Cílovým stavem pro ukazatel kapitálové přiměřenosti Tier 1 ve střednědobém horizontu zůstává úroveň 13 %. Záměrem managementu rakouské banky je vracet kapitál nad rámec této úrovně akcionářům ve formě dividend. Ke konci roku 2017 dosáhl ukazatel kapitálové přiměřenosti Tier 1 13,4 %. Předpokládáme, že Erste Group bude v letošním roce pokračovat v progresivní dividendové politice. Návrh dividendy za rok 2018 nyní předpokládáme v rozmezí 1,3 – 1,4 EUR na akcii. Výplatní poměr pro dividendu by měl ve střednědobém období dosahovat dle našeho názoru minimálně 50 % čistého zisku.

Valuace Erste Group / názor Fio banky. Naše aktuální cílová cena ve výši 38 EUR na akcii je založena na předpokladech, které se ve světle výsledků za 4Q/17 a detailnější struktury výhledu banky pro letošní rok ukazují jako konzervativní. Naši cílovou cenu proto podrobíme v nejbližších dnech revizi. Domníváme se ovšem, že současné tržní ocenění akcií Erste Group na úrovni 1,3x P/BV 2018e a 12,9x P/E 2018e dostatečně odráží ziskové perspektivy Erste Group. Současné tržní ocenění akcií Erste tak nepovažujeme za investičně atraktivní.

Michal Křikava
Fio banka, a.s.
Prohlášení