Co můžeme (ne)čekat od ČNB

Jednou z vlastností koruny je citlivost na změny globální tržní nálady. Její vysoká beta je tak zárukou toho, že jakmile na trzích převládá optimismus, rizika budou nakloněna směrem k silnějšímu kurzu. Pesimismus pak zafunguje opačně. V posledních dnech ale otěže převzala jiná proměnná, která narušila očekávání mnohých obchodníků. Jde o Českou národní banku a její možnost sáhnout po nekonvenčních nástrojích měnové politiky.

I přesto, že nejde o základní scénář, ČNB v rámci svého výhledu pracuje i s možností citelného propadu české ekonomiky, a to o více než 13 %. Tento výhled je spojen s další vlnou pandemie a uzavírek, která by si vyžádala ještě razantnější kroky, než bankovní rada dosud přijala. Ve výčtu nekonvenčních opatření je nový kurzový závazek, program QE, cílování výnosové křivky, schéma levnějšího půjčování tzv. "funding for lending" či dokonce zavedení záporných úrokových sazeb.

Začneme-li od konce, tedy od podle nás (zatím) nejméně pravděpodobných opatření, nabízí se posun úrokových sazeb do záporu. Jejich nejmenší pravděpodobnost zavedení však neznamená, že samotná zmínka o úrocích pod nulou nevyplašila část trhu, i když sazby FRA tento scénář nikterak výrazně nezacenily. Mnohem menší dopad, ale o něco větší pravděpodobnost, pak mohla mít informace o potenciálním programu kvantitativního uvolňování. Zde by zřejmě nešlo o QE ve stylu Fedu či ECB, nadto s možností cílování výnosové křivky nebo bez ní. Skupování vybraných instrumentů by nebylo na pravidelné bázi, to by velikost trhu ani neumožňovala. Proces by běžel primárně s cílem dodání likvidity (např. nebankovním subjektům) a stabilizace zejména dluhopisového trhu.

Vůbec největší vliv na kurz (a pravděpodobnost zavedení) podle nás měla informace o možnosti rozjet proces, se kterým má ČNB již zkušenosti. Jde o opětovné zavedení kurzového závazku.

Že by právě tento krok mohl být tím nejpravděpodobnějším, nakonec potvrdil i zápis z květnového zasedání ČNB. V něm stojí, že při dosažení sazeb na nule, tzv. zero lower bound, bude-li situace vyžadovat další akomodační kroky, bude vhodné využít razantního nekonvenčního opatření. Bankovní rada by se v takové situaci měla "soustředit na ty nástroje, o jejichž použití je ČNB schopna v rámci svých kompetencí nejen sama rychle rozhodnout, ale které je i schopna v praxi realizovat". A to je právě závazek.

Koruna jako měna s vysokou betou, ke které přispívá stálá přítomnost citlivého zahraničního kapitálu jakožto pozůstatku doby kurzového závazku z let 2013 až 2017, tak začala jeho "vol. II" (částečně) zaceňovat. Tehdy však "zasáhli" centrální bankéři. Konkrétně šlo o guvernéra ČNB Jiřího Rusnoka a člena bankovní rady Tomáše Holuba. Rusnok uvedl, že nevidí v dohledném horizontu, chápeme jako horizont měnové politiky, pravděpodobnost kurzového závazku. Zavedení tohoto nástroje tak dokáže dle svých slov vyloučit. Holub pak zdůraznil, že vedená debata o nekonvenčních opatřeních měnové politiky je pouze hypotetická.

Tyto, s nadsázkou řečeno, slovní intervence tak v kombinaci s relativně optimistickou náladou, která je v tomto týdnu vidět u většiny měn rozvojových trhů, posunuly korunu zpět pod hranici 27,50 za euro, kde by se podle nás mohla udržet nejen v tomto týdnu, ale i v těch dalších.

Nekonvenčních nástrojů se tak od ČNB v nejbližší době nedočkáme. Pokud by ale v budoucnu opravdu došlo na "COVID apokalypsu", centrální banka by nepochybně jako první sáhla po nástroji, se kterým má zkušenosti, a to je kurzový závazek. V aktuální situaci by jeho zavedení každopádně nedávalo smysl, což lze stavět na předchozích vyjádřeních členů bankovní rady. Dnes, za stavu stále uzavřených ekonomik, by totiž výrazné oslabení koruny bylo pro ČNB spíše problémem. Jde zejména o vliv na segment zajištěných exportérů, kterým by oslabující kurz při zamrzlé zahraniční poptávce jednak nijak nepomohl, navíc by jim zajistil dodatečné ztráty. I proto již dříve padly zmínky, že by ČNB při výrazném oslabení koruny mohla přistoupit k jeho omezení skrze devizový zásah v opačném směru.

I přesto, že výhled české ekonomiky zůstává negativní, hrozba deflace, vycházíme-li ze základního scénáře prognózy ČNB, se nerealizuje, tudíž není důvod přistoupit k nekonvenčním nástrojům. Ještě předtím by ale centrální banka bezesporu rozhodla o snížení sazeb o 20 bazických bodů, tedy na úroveň zero lower bound. Tento konvenční krok však není v kurzu podle nás zcela stoprocentně zaceněn, přičemž vycházíme především z vývoje FRA sazeb.

Jan Berka, Roklen Holding

Názory expertů na budoucí vývoj na vybraných zahraničních trzích sledovaný prostřednictvím indexů a porovnání s českým kapitálovým trhem (PX) v horizontu jednoho měsíce a půl roku, v týdnu od 18. 5. 2020.

Hodnocení v tomto týdnu provedli:

Jan Němeček - BH Securities

Petr Pelc - CYRRUS

Libor Stoklásek - GRANT CAPITAL

Jiří Zendulka - Kurzy.cz

Aleš Charvát - UniCredit Bank Czech Republic and Slovakia

Jaroslav Brychta - X-Trade Brokers

Tabulky obsahují souhrn odhadů expertů v seznamu. Sloupec "Aktuální hodnota" uvádí hodnotu sledovaných indexů (páteční uzavírací hodnota), ze které při svých odhadech experti vycházeli. S touto hodnotou budou odhady expertů po uplynutí období jednoho či šesti měsíců porovnávány pro vyhodnocení úspěšnosti. "Medián" je číslo, které leží uprostřed podle velikosti uspořádaného souboru odhadů a "Interval odhadů" uvádí minimální a maximální odhad souboru. Sloupce "Růst/Pokles" udávají počet expertů předpokládajících, že index v uvažovaném období vzhledem k aktuální hodnotě vzroste nebo poklesne.

Pozn.: Odhady mají formu nezávazných názorů s ohledem na předpokládaný vývoj v příštím jednom měsíci a půl roce. Skutečnost se však může velmi podstatně lišit od odhadu expertů. Experti ani Kurzy.cz nepřebírají žádnou zodpovědnost za tyto odlišnosti.