Komerční banka: Aktualizace cílové ceny

V předkládané analýze akciového titulu společnosti Komerční banka (dále také „KB“ nebo „Společnost“) aktualizujeme náš pohled na akcie Společnosti. V porovnání s naší poslední publikovanou analýzou jsme přistoupili ke snížení naší cílové ceny pro akcie Komerční banky z 1038 Kč na 940 Kč, přičemž vzhledem k aktuální tržní ceně akciového titulu (827 Kč) zvyšujeme naše investiční doporučení ze stupně „držet“ na „akumulovat“. Naše aktuální cílová cena pro akcie Komerční banky představuje v uvažovaném investičním horizontu 12 měsíců cca 14% výnos. Se započtením předpokládané hrubé dividendy za rok 2016 ve výši 45 Kč na akcii pak potenciální celkový výnos pro investora představuje 19 %.

Ke snížení naší cílové ceny pro akcie Komerční banky jsme přistoupili v návaznosti na nižší očekávanou ziskovost Společnosti v rámci projektovaného období (2016 – 2019). Zejména dynamika jádrových výnosů Společnosti se vyvíjí hůře v porovnání s našimi předpoklady z poslední publikované analýzy. Naše revidovaná prognóza čistého zisku na akcii (EPS) ve výši 68 Kč (2016) a 65 Kč (2017) je téměř v souladu s konsenzuálním očekáváním trhu při 67 Kč na akcii (2016), respektive 66 Kč na akcii (2017).

Akcie Komerční banky považujeme za jeden z nejkvalitnějších veřejně obchodovaných evropských bankovních titulů. Aktuální tržní ocenění akcií KB při P/BV (2016) 1,45x a P/E (2016) 12,5x považujeme vzhledem k střednědobě udržitelné ziskovosti (ROE) na úrovni +12 %, nadprůměrnému dividendovému výnosu (5,1 %) a nízkému rizikovému profilu Společnosti za investičně atraktivní. Optikou pětiletých průměrných valuačních násobků KB (P/BV 1,7x, P/E 13,0x) jsou aktuální valuační násobky podprůměrné.

Investiční teze: 

Aktualizovali jsme naši cílovou cenu pro akcie KB z 1 038 Kč na 940 Kč při aktuálním investičním doporučení „akumulovat“. Od reportovaných výsledků za 1H16 a oznámené pravděpodobné revizi dividendového výplatního poměru za rok 2016 oslabily akcie KB o 15 %. Současné úrovně vnímáme z pohledu dlouhodobého investora jako atraktivní. Vzhledem k očekávánému nadprůměrnému dividendovému výnosu (5%+), relativně silné ziskovosti KB i konzervativnímu obchodnímu modelu banky neztratily akcie KB v naších očích status „bezpečného přístavu“, ze kterého akcie Společnosti v minulosti těžily v období vyšší volatility na finančních trzích.

• Akcie Komerční banky patří optikou valuačních násobků (P/BV) dlouhodobě vůbec k nejdražším bankovním titulům v rámci Evropy. Aktuální relativní ocenění akcií Komerční banky na úrovni P/BV (2016) 1,45x a P/E (2016) 12,5x nicméně vyznívá pro akcie KB optikou pětiletých průměrných historických hodnot Společnosti (P/E 13x a P/BV 1,7x) příznivě. Valuační prémii akcií KB vůči referenční skupině bank středoevropského regionu ospravedlňují dle našeho názoru silné fundamentální parametry Společnosti.
• Z fundamentálního pohledu patří akcie KB dle našeho názoru k tomu nejlepšímu, co evropské akciové trhy v rámci bankovních titulů nabízí. Komerční banka se dlouhodobě řadí k nejziskovějším a nejlépe kapitalizovaným bankám v Evropě. Navzdory přetrvávajícímu prostředí nízkých úrokových sazeb na trhu očekáváme v případě Společnosti střednědobě udržitelnou návratnost vlastního kapitálu (ROTE) na úrovni +12 %. Na Komerční bance se nám líbí konzervativní obchodní model s téměř výhradní expozicí na českou ekonomiku, silnou rozvahou a nadprůměrnou kvalitou úvěrového portfolia. KB v rámci relativně koncentrovaného českého bankovního sektoru zaujímá dlouhodobě silné tržní postavení. V určitých segmentech úvěrového trhu (spotřebitelské úvěrování) dokazuje v posledních letech svou tržní pozici posilovat.
• V prostředí nízkých úrokových sazeb na trhu zvyšuje atraktivitu akciového titulu KB nadále nadprůměrný očekáváný dividendový výnos (5%+).  Příspěvek z reinvestice dividend představuje historicky klíčový příspěvek celkového výnosu investora z držení akcií KB. Za období 2005 – 2015 představoval celkový kumulativní výnos z držení akcií KB 132 % při průměrném celkovém ročním výnosu 8,7 %. Výnos z reinvestice dividend představoval za uplynulou dekádu 87,4 %. Navzdory revizi dividendového výplatního poměru z cca 90 % čistého zisku k rozpětí 60 – 70 % zůstává očekávaný dividendový výnos na akcii KB ve vztahu k aktuální tržní ceně nadprůměrný. V rámci naší projekce pro období 2016-18E očekáváme výplatu dividendy 45/45/45 Kč při kumulovaném dividendovém výnosu 16 % vzhledem k aktuální tržní ceně.
• Náš odhad vnitřní hodnoty akcií KB vychází z Gordonova růstového modelu. Výsledná cílová cena ve výši 940 Kč je založena na předpokladech dlouhodobě udržitelné návratnosti vlastního kapitálu (ROTE) ve výši 12 %, dlouhodobé růstové míře ve výši 2 % a nákladech vlastního kapitálu (CoE) na úrovni 8,0 %. 
• Největší rizika pro naplnění naší cílové ceny představují z našeho pohledu 1) zavedení negativních úrokových sazeb ze strany ČNB a jejich případné dlouhodobější setrvání, 2) přísnější podoba regulatorního požadavku na strukturu pasiv banky (MREL), 3) vyšší rizikové náklady v korporátním segmentu v návaznosti na potenciální finanční problémy některých korporátních klientů KB a 4) zhoršení makroekonomického prostředí České republiky s negativním dopadem na obchodní objemy banky a nárůst rizikových nákladů.

Analýza akcií Komerční banky ZDE

Michal Křikava
Fio banka, a.s.