Jak ovlivňují úrokové míry akcie a investice obecně

Makroekonomické aplikace

Výnosová křivka obsahuje očekávání trhu ohledně budoucího vývoje úrokových sazeb, implicitně tedy i infl ace a dalších makroekonomických veličin, které s úrokovými sazbami souvisejí. Proto je výnosová křivka hodnotným prognostickým nástrojem. Její použití je jednoduché a její informační hodnota významně překonává jiné fi nanční a makroekonomické indikátory při předpovídání recesí dva až šest čtvrtletí dopředu.

Strmost sklonu výnosové křivky může být vynikajícím indikátorem budoucích recesí. Měnová politika má v běžném období významný vliv na sklon výnosové křivky a tudíž i na reálnou ekonomickou aktivitu během několika nejbližších čtvrtletí. Vzestup na krátkém konci (zploštění nebo dokonce inverze křivky) má za následek zpomalení reálného růstu v krátkém období. Graf ukazuje pravděpodobnost výskytu recese v USA (levý sloupec) v závislosti na rozdílu výnosu (spreadu) desetiletých vládních dluhopisů a tříměsíčních pokladničních poukázek.

Zdroj: Federal Reserve Bank of St. Louis

Jsou-li krátkodobé úrokové sazby vyšší než dlouhodobé, je pravděpodobná recese nebo alespoň zpomalení ekonomiky. Tento vztah je však jen jedním z více důvodů, proč je výnosová křivka užitečná jakožto prognostický nástroj. Očekávání budoucí infl ace a reálných úrokových měr obsažených ve výnosové křivce rovněž hrají důležitou roli.

Forwardové míry výnosu mohou být dekomponovány do dvou složek:

a) očekávaná reálná míra výnosu,

b) očekávaná inflace.

První ze složek je spojena s očekáváními ohledně budoucí měnové politiky. Z hlediska očekávaného reálného ekonomického růstu mají informační hodnotu obě složky.

Vliv úrokových měr na nástroje peněžního trhu

Jejich výnosy jsou vlastně přímo definované výší úrokových měr. Čím vyšší úrokové míry, tím vyšší výnosy nástrojů peněžního trhu. Ovšem pozor: hovoříme-li o reálných výnosech (očištěných od vlivu inflace), situace může být složitější. Obecně však platí, že úrokové míry v zásadě sledují vývoj inflace, i když tomu tak nemusí být vždy a za všech okolností.

Od 11. září 2001 se stalo normou, že pokud má centrální banka na výběr mezi plněním inflačního cíle a prevencí případné fi nanční krize, jdou starosti o inflaci stranou. Rovněž v době aktualizace textu (začátek prosince 2007) probíhá fi nanční krize – bankovní krize způsobená špatnými hypotečními úvěry v USA. Ani v tomto případě se centrální banky nerozpakují udržovat nízké sazby, takže výnosy nástrojů peněžního trhu jsou pod úrovní inflace.

A podobně tomu zřejmě bude i během dalších krizí, které teprve přinese budoucnost.

Vliv úrokových měr na dluhopisy

Výnosy dluhopisů mají dvě složky. První z nich tvoří úrokové výnosy. Tyto, tzv. kuponové výnosy jsou podobně jako v případě výnosů peněžního trhu závislé na výši úrokových

měr v době vydání příslušné obligace. U běžných obligací s pevným kuponem se během doby jejich života tento výnos nemění. (Existují však i obligace, jejichž kupony se mění v závislosti na výši krátkodobých úrokových sazeb nebo inflace.)

Druhou složkou výnosu dluhopisů jsou kapitálové výnosy, které jsou dány kolísáním jejich tržních cen. Na rozdíl od úrokových (kuponových) výnosů mohou být kapitálové výnosy i záporné. Ceny dluhopisů jsou nepřímo závislé na výši úrokových měr. Klesají-li úrokové míry, rostou tržní ceny obligací. Naopak růst úrokových měr je špatnou zprávou pro majitele obligací. Pro kvalitní obligace (vydané důvěryhodnými státy nebo prvotřídními podniky) je pohyb úrokových měr dominantním faktorem, který ovlivňuje jejich cenové pohyby.

Příklad: Koncem listopadu 2007 emitovalo české ministerstvo financí dluhopisy splatné za padesát let. Kupon činí 4,85 % ročně, což znamená, že investor, který je koupil v nominální hodnotě, bude po dobu padesáti let dostávat výnos z investované stokoruny ve výši 4 Kč a 85 haléřů.

V případě obnovení inflačních tlaků hrozí riziko růstu sazeb. Jestliže například v roce 2010 vzrostou úrokové sazby natolik, že výnos do doby splatnosti uvedeného padesátiletého státního dluhopisu vzroste na 6 % per annum, tržní cena dluhopisu poklesne o bezmála 18 %. Při růstu výnosu do doby splatnosti na 8 % poklesne cena „bezrizikového“ státního dluhopisu o více než 38 %. Je tedy zřejmé, že růst úrokových sazeb má na dlouhodobé dluhopisy velmi neblahý dopad.

Vliv úrokových měr na akcie

Hodnota akcií je dána tím, jak kapitálový trh odhaduje celkovou sumu budoucích dividend. Rostou-li úrokové míry, hodnota budoucích dividend se snižuje, a naopak. Platí zde stejná logika jako v případě obligací.

Akcie se však od obligací zásadně liší v několika směrech. Na rozdíl od výplaty dluhopisových kuponů není budoucí výplata dividend nijak zaručena. Není jisté, v jaké výši a zda vůbec budou dividendy vypláceny a jaký bude jejich daňový režim. Doba životnosti akcií je (na rozdíl od naprosté většiny obligací) nekonečná, alespoň teoreticky. Všechny tyto rozdíly mají za následek, že kolem akcií obecně existuje daleko větší míra nejistoty než kolem obligací.

Akcie jsou tedy obecně rizikovou investicí, což platí i pro likvidní akcie velkých a renomovaných podniků. Zatímco u kvalitních obligací jsou výrazně dominantním zdrojem rizika pohyby úrokových měr, rizikových faktorů ovlivňujících ceny akcií je nepoměrně více a jejich analýza je mnohem náročnější. Ačkoli obecně akcie reagují na změny úrokových měr stejně jako obligace, v některých případech tomu může být jinak.

Například na přelomu let 1998 – 1999, kdy docházelo k výraznému poklesu českých úrokových měr, ceny českých vládních dluhopisů rostly přesně jako podle finanční učebnice.

Ceny akcií však ve většině případů dále klesaly. Proč se akcie chovaly v tomto případě jinak? Protože kurzy akcií byly postiženy probíhající hospodářskou recesí a trh očekával neblahý vliv ekonomických potíží na budoucí zisky podniků. Naproti tomu kupony ze státních obligací musejí být vypláceny vždy. Proto ceny akcií bývají citlivější na výkyvy ekonomiky než ceny obligací.

Příště: Ekonomická logika inflace, úrokových měr a hospodářského růstu

Čtěte také:

Praktická ekonomie pro investory: Základní typologie výnosových křivek

Úryvek je z knihy "Investiční strategie pro třetí tisíciletí, 5. přepracované a rozšířené vydání", autor Pavel Kohout vydané v roce 2008 nakladatelstvím Grada Publishing, více informací naleznete na http://www.grada.cz