Bubliny, recese a ekonomické recese

O bublinách a jejich mechanismu bylo již napsáno dost. Při všeobecné euforii jde efektivita trhu stranou, protože trh se v takovýchto časech chová zcela iracionálně. Zajímavý je rovněž vliv ekonomických recesí na ceny akcií. Také během období hospodářských poklesů a makroekonomických potíží se projevují významné neefektivity trhu vyplývající z psychologie investorů. Každá hospodářská recese znamená nižší zisky podniků a nižší příjmy domácností, takže i méně peněz k investování. Zdá se proto ekonomicky logické, že akcie v takovýchto podmínkách musejí klesat. Ale o kolik procent mají akcie „správně“ klesat na začátku recese? A o kolik procent mají vzrůst na jejím konci?

V poválečném období existovaly pouze dva roky, kdy americká ekonomika poklesla v nominálním vyjádření, a to nejvýše jen o 0,71 % – stalo se to v roce 1949. Celkově byla směrodatná odchylka výnosů akciových indexů (volatilita) v poválečném období nejméně desetkrát vyšší než směrodatná odchylka růstu hrubého domácího produktu. Přeloženo do normální řeči: burza bývá považována za barometr ekonomiky. Čísla ovšem ukazují, že tento barometr reaguje na ekonomické výkyvy nejméně desetkrát citlivěji, než by měl.

Zdroj: finance.yahoo.com, Bureau of Economic Analyses, vlastní výpočty

Zesilovačem burzovních pohybů je psychologie a davové chování. Spekulující veřejnost si do strohých ekonomických zpráv barvitě promítne své touhy, obavy, naděje i noční můry. Výsledkem jsou nepřiměřené nárůsty cen akcií v dobách euforií, eventuálně nepřiměřeně hluboké propady v dobách recesí. Propad akciových trhů začátkem recese je převážně psychologický jev. Veřejnost si přečte nepříznivé makroekonomické zprávy, vynásobí je faktorem deset až dvacet, a začne masově prodávat akcie.

K tomuto jevu ovšem zpravidla dochází, když je recese již v pokročilém stádiu a začíná oživení. Nikdy totiž nejsou k dispozici včasné údaje o začátku recese, protože statistiky bývají zpožděné. Uprostřed recese však není dobré akcie prodávat, nýbrž naopak kupovat. Bohužel přesné datum začátku a prostředku recese se vždy dozvíme až pozdě. Burza tedy funguje jako hodně zpožděný barometr. Zpravidla signalizuje recesi, která už je na ústupu.

Toto zpoždění dosahuje rozměrů několika měsíců. A často burza klesne i bez recese – z jiných důvodů. Mezi ně může patřit politické riziko anebo mezinárodní vlivy. Vzhledem ke globalizaci reagují na špatné makroekonomické zprávy například z USA i trhy, které jsou ve zcela jiné fázi hospodářského cyklu. Například v období říjen 2007 až únor 2008 klesaly téměř všechny burzy na světě, protože makroekonomické údaje signalizovaly recesi nebo přinejmenším závažné zpomalení ve Spojených státech. Ačkoli česká ekonomika byla právě v růstové fázi cyklu, pražská burza se přesto prudkému poklesu nevyhnula.

Burza je tedy chabým měřícím přístrojem: na ekonomické vlivy reaguje přehnaně, s velkým zpožděním, často reaguje bezdůvodně a kromě toho je tento „barometr“ silně

ovlivněn chováním barometrů v jiných zemích a na jiných kontinentech. Dlouhodobě však burzovní indexy oscilují kolem potenciálního růstu HDP. To v praxi znamená, že nepřiměřený pokles bývá následován korekcí směrem nahoru. Po recesi totiž přichází oživení a s ním i nová vlna endorfinu a pocitů slasti v mozcích investorů.

Jak je patrné z grafu, vývoj americké ekonomiky je z dlouhodobého hlediska překvapivě stabilní. Podobný graf by bylo možné ukázat i pro hlavní západoevropské ekonomiky

v poválečném období. Tu a tam dojde k mírnému zakolísání: přechodně poklesnou zisky firem a příjmy domácností, dočasně vzroste nezaměstnanost. Trh nikdy nebude dokonalý jako švýcarské hodinky, recese budou i v budoucnosti.

Zdroj: Bureau of Economic Analyses

Nicméně z mediálního a psychologického hlediska bývá význam recesí silně nadhodnocován. Novináři mají rádi silné příběhy, a proto každou zprávu o růstu nezaměstnanosti, poklesu zisků či dokonce o miliardových ztrátách náležitě podají. Z hlediska víceleté perspektivy je přitom jedno, že tyto zprávy mají malý význam. Mimochodem, hospodářský mechanismus západních ekonomik se postupně zdokonaluje, recese jsou méně časté, kratší a méně hluboké. Následující graf ukazuje, jak v průběhu historie klesala volatilita americké ekonomiky – a opět lze v zásadě totéž tvrdit o ekonomice jiných vyspělých zemí, zejména západoevropských.

Změnil se tedy hospodářský mechanismus – a to výrazně k lepšímu! Důvody této změny jsou různé a zahrnují podstatně zdokonalenou měnovou politiku centrálních bank, technologické inovace, které odstranily klasické „krize z nadvýroby“, informační technologie, které umožnily lepší dohled nad kvalitou bankovních úvěrů atd. Celkem lze oprávněně prohlásit, že technický pokrok nečiní svět rizikovějším, nýbrž právě naopak.

Lidstvo – alespoň na Západě – již odvyklo skutečným krizím a značně zchoulostivělo. I relativně mírná recese po mnohaletém období růstu je tedy vnímána velmi citlivě. Psychologický efekt byť i jen drobných hospodářských výkyvů je značný. Průměrná volatilita akciového indexu S&P 500 činila během 50. let 11,2 %, zatímco v období 1997 – 2007 to bylo 17,2 %. Pokud bychom „odfi ltrovali“ technologickou bublinu, 11. září 2001, skandály typu Enron, iráckou invazi a hypoteční krizi – pět velkých zdrojů tržní volatility v období 2000 – 2007 – a soustředili se jen na relativně poklidná 90. léta, stejně bychom zjistili růst volatility: v období 1990 – 1999 včetně činila volatilita amerického akciového trhu v průměru 13,5 % – tedy více než během napjatých let studené války, kdy reálně hrozila globální nukleární katastrofa!

Zdroj: Bureau of Economic Analyses, vlastní výpočty

Je to paradox: ačkoli reálná míra ekonomických a politických rizik od let 1950 – 1959 měřitelně poklesla, volatilita akciového trhu mezitím vzrostla. Ekonomové zdokonalili

fiskální i měnovou politiku, ale lidská psychologie zůstává stejná. Člověk touží po vzrušení plynoucím ze skandálů, katastrof a burzovních krachů. A když negativní zprávy z reálné ekonomiky nejsou dostatečně „drsné“, představivost lidu (vydatně živená médii) zapracuje. Šíří se „zaručené“ zprávy o blížící se katastrofě a lidé se slabými nervy prodávají akcie a fondy za „babku“.

Zdá se, že informační technologie umožnily rychlejší šíření psychologických impulsů, které ovlivňují chování trhů. Je zde role pro aktivní správu portfolia například ve smyslu časování trhu? Možná ano. Teorii efektivních trhů nebudeme vyhazovat z okna, ale zároveň by již neměla být vnímána jako ortodoxní dogma.

Čtěte také: Aktivní investiční management: Teorie versus praxe

Úryvek je z knihy "Investiční strategie pro třetí tisíciletí, 5. přepracované a rozšířené vydání", autor Pavel Kohout vydané v roce 2008 nakladatelstvím Grada Publishing, více informací naleznete na http://www.grada.cz