Kdy a proč se vyhnout dluhopisům

Státní dluhopisy jsou ve standardních ekonomických učebnicích „inzerovány“ jako bezrizikové cenné papíry. Technicky vzato to může být částečně i pravda, pokud jde o včasné a úplné splácení úroků a jistiny.

Ale v investiční praxi nejsou státní dluhopisy nikdy bezrizikové. Příčinou jsou dva druhy rizika:

- riziko úrokových sazeb;

- riziko inflace.

Rostou-li úrokové sazby, rostou i výnosy do doby splatnosti dluhopisů. To znamená, že klesají jejich ceny. Význam rizika inflace je zřejmý.

Jak toto vše souvisí s aktivní správou portfolia? Trendy v infl aci a úrokových sazbách lze částečně předvídat, proto je zde určitý prostor pro aktivitu. Zásadní strategická rozhodnutí s dlouhodobou platností ovšem plynou z jiného faktoru. Tím je dlouhodobá deformace trhů státních dluhopisů v důsledku zákonů a regulací.

O jaké regulace se jedná? Mnozí institucionální investoři mají zákonem přikázáno investovat minimální objemy portfolií do státních dluhopisů. Jde například o penzijní fondy nebo o technické rezervy kapitálového životního pojištění. Například české penzijní fondy vlastnily koncem roku 2007 dluhopisy v hodnotě téměř 127 miliard dolarů, z čehož téměř 99 miliard připadalo na dluhopisy státu a státních institucí. Držbu státních dluhopisů českými pojišťovnami bylo možno odhadnout na zhruba 200 miliard dolarů.

Znamená to, že bezmála 40 % domácího dluhu české vlády bylo prakticky nuceně nakoupeno jen dvěma typy subjektů. Penzijní fondy a životní pojišťovny tedy vytvářejí zaručenou poptávku po státních dluhopisech. Protože poptávka zvyšuje cenu a snižuje úrokové sazby, toto uspořádání je výhodné pro stát, protože umožňuje levnější financování dluhu vlády.

Co je výhodné pro stát, není výhodné pro investory. Čím vyšší nucená poptávka, tím nižší výnosy. Na jaře 2008 se například výnosy do doby splatnosti (úrokové sazby) českých státních dluhopisů pohybovaly od 4 % (doba splatnosti v roce 2009) do 5 % ročně (doba splatnosti rok 2057). Počítáme-li s poplatky a náklady, drobný investor musí počítat s nominálním výnosem asi o procentní bod nižším. To vše při inflaci, která během dotyčného období převyšovala 7 %.

Státní dluhopisy tedy nabízejí vládě levné financování dluhu, investorům pak „bezrizikovou“ příležitost jak přijít o peníze. Při takto nízkých úrokových sazbách jsou výnosy plynoucí z poklesu úrokových sazeb velmi nepravděpodobné. Naopak je mnohem pravděpodobnější, že v budoucnosti vzrostou buď:

(a) úrokové sazby, přičemž poklesnou ceny dluhopisů;

(b) anebo inflace, která by dluhopisy reálně znehodnotila;

(c) anebo obojí.

Situace, kdy jsou úrokové sazby v absolutním vyjádření nízké a kdy hrozí růst inflace, je přesně tím typem trhu, kdy je optimální se dluhopisům pokud možno úplně vyhnout.

Penzijní fondy mají smysl kvůli státní podpoře, životní pojištění kvůli daňovým úlevám. Jinak dluhopisové investice nemají smysl: kdo touží po nízkém riziku, nechť dá přednost fondům peněžního trhu nebo termínovým vkladům.

Čtěte také: Bubliny, recese a ekonomické recese

Úryvek je z knihy "Investiční strategie pro třetí tisíciletí, 5. přepracované a rozšířené vydání", autor Pavel Kohout vydané v roce 2008 nakladatelstvím Grada Publishing, více informací naleznete na http://www.grada.cz