Komerční banka ve světle událostí posledních týdnů

Finanční sektor v loňském roce dominoval vývoji na kapitálových trzích po celém světě a podobná situace panuje i letos. V první fázi byla největší pozornost upřena na odpisy rizikových investic, v posledních týdnech se však zájem investorů přesouvá více k dopadům zpomalující ekonomiky na hospodaření bank. Komerční banka nebyla prvotním vývojem příliš zasažena, součastná situace se jí však dotýká podstatně více. Akcie KB od začátku roku ztratily více než 40 % a společně s Erste Bank a CME patří k neztrátovějším titulům na pražské burze. Je však tento výsledek ve světle jednotlivých rizik oprávněný?

Hlavní rizika pro finanční sektor

Výčet nejvíce rizikových faktorů pro finanční sektor by mohl vypadat následovně: Dozvuky a pokračující odpisy rizikových investic, nedostatečná kapitálová vybavenost bank, odpisy a snížení hodnoty investic do dceřiných společností a negativní dopady v souvislosti s oslabováním světové ekonomiky.

Některá rizika se KB netýkají…

Hospodářské výsledky za rok 2008 potvrdily, že problém s odpisy rizikových investic se KB příliš netýkají. Vedení se při investicích drželo poměrně konzervativního scénáře, jelikož z minulosti má KB již dost negativních zkušeností s investicemi do CDO a podobných instrumentů. Mnohamiliardové odpisy tak jako u konkurenční ČSOB jsme tedy neviděli, odpis ve výši 152 mil Kč na pokrytí expozice v islandských dluhopisech je v tomto kontextu zanedbatelnou záležitostí. Mnoho bankovních domů v Evropě i v USA má problém s kapitálovou přiměřeností a muselo žádat akcionáře, případně stát o finanční podporu. Ratingové agentury varují, že západní banky nebudou díky omezenému přístupu ke kapitálu schopny financovat své dceřiné společnosti ve střední a východní Evropě. Komerční banka má však kapitálovou přiměřenost přes 12 % a tuto hodnotu by ji mohlo závidět mnoho bank po celé Evropě. Poměr poskytnutých úvěrů vůči klientským depozitům se sice oproti roku 2007 mírně zvýšil, necelých 66 % je však stále velmi dobré číslo. Komerční banka tedy rozhodně nepotřebuje podporu od mateřské Societe Generale, vlastních zdrojů v podobě klientských depozit má spíše nadbytek a naopak ona by mohla klidně financovat mateřskou společnost. Limity ČNB naštěstí zamezují výraznému vyvedení volného kapitálu, po kterém by SG jistě ráda sáhla.

Celkově zhoršené ekonomické podmínky a oslabování východoevropských měn postupně nutí mateřské banky odepisovat část svých investic do dceřiných společností převážně ve východní Evropě. Byly jsme toho svědky například u Erste Bank, která odepsala goodwill u svých dceřiných společností v Rumunsku, na Ukrajině a v Srbsku v objemu 570 mil. EUR. Podobné odpisy budou čekat asi i Raiffeisenbank či UniCredit. Komerční banka však kromě svých slovenských aktivit nemá žádné výrazné zahraniční účasti, u kterých by hrozilo snížení jejich hodnoty. Z prvních třech rizikových faktorů tak KB vychází rozhodně jako vítěz. Odpisy z rizikových investic ani z kapitálových účastí nehrozí, kapitálově je banka velice silná.

…něco KB rovněž postihne

Předchozí rizika bylo možné částečně eliminovat a vedení KB se to poměrně úspěšně podařilo. Z pohledu investorů je tak nejpalčivějším tématem dopad zpomalující ekonomiky. Komerční banka v minulých letech s růstem české ekonomiky silně rostla a zisk se zvyšoval dvouciferným tempem. Platí to i pro rok 2008, kdy banka přes již složitější podmínky ve druhé polovině roku dokázala vykázat rekordní zisk v objemu 13,2 mld. Kč. Tahounem růstu byly nadále čisté úrokové příjmy, které díky růstu úvěrového portfolia a nárůstu klientských depozit vzrostly o 13,2 %. Velmi dobrého výsledku dosáhl rovněž příjem z finančních operací, který byl částečně ovlivněn jednorázovým příjmem v podobě prodeje podílu v BCPP a.s. Příjemně překvapil výsledek z FX operací, když banka těžila z vysoké volatility české koruny a zajišťovacích obchodů, které pro klienty v této době prováděla.

Díky kontrole nákladů se provozní efektivnost banky v loňské roce zvýšila a cost-to-income ratio se zlepšilo na 43 % z loňských 45,9 %. Souhrnně velmi dobrá čísla za rok 2008, je to však „pouze“ minulost a investory zajímá nejvíce budoucí vývoj. Je zřejmé, že zpomalení ekonomiky bude mít vliv na ziskovost KB. Dvouciferného růstu se v roce 2009 rozhodně nedočkáme. Je pravděpodobné, že se růstu zisku nedočkáme vůbec, ale i pokud dojde k mírnému snížení ziskovosti, je výsledek kolem 12 mld. Kč a rentabilita přes 20 % stále vynikající hospodářský výsledek. Pokud parafrázuji dnes již slavný výrok poslance Paroubka, tak která z bank to bude mít!

Je na místě určitě trochu podrobněji rozebrat tu největší hrozbu pro KB a budoucí výhled. Úvěrové portfolio se v roce 2008 rozšířilo o 19 % na 374 mld. Kč a v závěru roku byla znát již mírně zhoršující se struktura. Poměr standardních úvěrů klesnul na 91,2 % a podíl úvěrů pod dohledem bude v letošním roce nadále narůstat. Problémy budou jak u větších korporátních klientů, na které se KB především zaměřuje, tak u menších společností a u úvěrů pro fyzické osoby. Tempo růstu úvěrového portfolia bude zpomaleno. Vedení již v závěru roku navýšilo náklady rizika na 1,33 mld. Kč a připravuje se tak na horší podmínky. Podobné kroky lze očekávat i v dalších čtvrtletích letošního roku, nedomnívám se však, že by se kvalita úvěrového portfolia zhoršila natolik dramaticky, aby to vedlo k výrazně negativnímu vlivu na ziskovost banky v řádu desítek procent. Negativní dopady se projeví i u zisku z poplatků, když aktivita klientů bude nižší, a to ať u transakcí, které jsou nejvýznamnější položkou, nebo u poplatků z úvěrů či jiných produktů. Dlouhodobá strategie banky, která zahrnuje vyšší zaměření na přímé bankovnictví, by však společně s přísnou kontrolou nákladů měla přispět k tomu, že dopady na provozní hospodaření nebudou tak výrazné.

Zajímavá příležitost

Vývoj na pražské burze příliš nereflektuje omezenou rizikovost prvně jmenovaných faktorů a klade podstatně vyšší důraz na poslední rizikový faktor. Problémem je rovněž v určitém zobecňování v očích velkých zahraničních hráčů, kteří to takto do detailu neřeší. Pro ně je Komerční banka v jednom pytli s bankami z celého regionu, které jsou v daleko horším postavení. Rizikové limity pro velké investory jsou však netknutelné a pokud někdo z risk managementu zavelí, že banky ze střední a východní Evropy nikoliv, tak londýnští makléři prodávají, co jim přijde pod ruku. Prostě musí.

Současný pokles akcií Komerční banky tak z velké částí považuji za záležitost sentimentu - pokles nereflektuje silný fundament společnosti. Z krátkodobého pohledu díky přetrvávající nervozitě může převažovat vliv sentimentu a vývoj bude nadále nejspíš velmi volatilní. Ze střednědobého pohledu však předpokládám postupné uklidnění situace a návrat investorů, kteří budou schopni ocenit silné postavení Komerční banky i v oslabující ekonomice, a titul se opět stane atraktivním. Dividendový výnos přesahující 10 % by poptávce mohl být oporou. Akcie Komerční banky ze střednědobého pohledu považuji za zajímavou příležitost.