Jak je to doopravdy s cenami nemovitostí?

Při pohledu na časovou řadu cen bydlení od roku 1890 se může zdát až zarážející, že neexistuje žádný patrný kontinuální rostoucí trend reálných cen bydlení. Je sice pravda, že reálné ceny nemovitostí vzrostly ve Spojených státech v letech 1890–2004 o 66 %, ale prakticky celý tento nárůst byl realizován ve dvou krátkých obdobích: v době těsně po skončení druhé světové války (kdy k prvnímu zvýšení došlo již počátkem čtyřicátých let, tedy těsně před koncem války) a v období, které je pravděpodobně zpožděným odrazem boomu akciového trhu v devadesátých letech (popř. odrazem jeho boomu a propadu), kdy se první známky oživení objevily již v roce 1998.

Obrázek 2-3 Ceny nemovitostí v různých světových městech, čtvrtletně, 1983–2004 *)

Mimo tato dvě období byly ceny nemovitostí většinou neměnné nebo mírně klesaly. Navíc, celkový nárůst cen nemovitostí (tj. zvýšení reálných cen o 66 % za 114 let v letech 1890–2004, tzn. o 0,4 % ročně) není nijak impozantní.

Kde se tedy vzal dojem mnoha lidí, že se ceny nemovitostí tak dobře vyvíjely?

Domnívám se, že vzhledem k tomu, že nemovitosti se nekupují moc často, lidé si stále dobře pamatují cenu, kterou platili za svou předcházející nemovitost kdysi dávno, a jsou tedy překvapeni rozdílem mezi tehdejší cenou (kdy ceny obecně byly na nižší úrovni včetně spotřebních cen) a současnou cenou. V případě akcií k tomuto efektu nedochází, neboť společnosti provádějí pravidelně tzv. štěpení akcií, odborně řečeno „splity“, aby udrželi jejich cenu – ve Spojených státech je to tradiční úroveň 30 dolarů za akcii. Lidé tedy nemají takovou dlouhodobou možnost srovnání jako v případě nemovitostí.

Například při rozprodeji pozůstalosti staršího člověka nás může překvapit, že stejný dům, jejž tento člověk koupil v roce 1948 za 16 000 dolarů, se v roce 2004 prodá za 190 000 dolarů. Ihned získáme dojem, že investice do domu se výrazně zhodnotila. Ale ve skutečnosti došlo v daném období k osminásobnému nárůstu spotřebitelského cenového indexu, což znamená, že zvýšení reálné ceny domu představuje jen 48 %, tj. 1 % ročně. Navíc část vzestupu hodnoty je nutno přičíst neustálému investování do údržby a obnovy domu a okolí, které zvýšilo jeho kvalitu.

I kdyby se dům v roce 2004 prodal za dvakrát vyšší cenu, než představuje medián, dejme tomu za 360 000 dolarů, nebude investice do domu ani tak znamenat nějaké významné výnosy, neboť tato cena by znamenala trojnásobek reálné hodnoty dosažené za padesát let, tedy reálnou míru výnosu něco málo pod 2 %. Uvědomme si, že dlouhodobé změny v hodnotě nemovitostí přilákají naši pozornost prakticky jen tehdy, posloucháme-li příběhy o koupi a prodeji domů či bytů, a tyto historky na nás dělají přehnaný dojem; bohužel většina z nás nedokáže dobře posoudit skutečnou podstatu těchto příběhu.

Nejsou data, jež ukazují minimální reálné zhodnocení domů, chybná?

Ve snaze podrobněji prověřit, zda data, jež ukazují tak minimální reálné zhodnocení domů, nejsou chybná, požádal jsem mně známé ekonomy, aby mi doporučili jiné dlouhodobé řady cenových indexů nemovitostí, jež by mohly poskytnout určitý nezávislý důkaz ohledně dlouhodobého chování cen nemovitostí. Našel jsem několik dalších dlouhodobých cenových indexů, a i když nepopisují celé sledované období nebo celé století, jsou dostatečně schopny poskytnout určitá vodítka dlouhodobého trendu.

V rámci sčítání lidu jednou za deset let bylo po vlastnících nemovitostí požadováno, aby odhadli hodnotu svých domů. Medián reálné (tj. o inflaci upravené) hodnoty těchto nemovitostí vykazoval v letech 1940–2000 roční přírůstek 2 %, což je mnohem více než 0,7% roční reálný růst ve stejném období, který uvádí index cen bydlení. Toto 2% tempo růstu představuje za šedesát let dvakrát větší reálnou hodnotu bydlení, než kolik činí reálné zhodnocení při ročním přírůstku 0,7 %. Avšak údaje ze sčítání lidu neberou v úvahu zvýšenou kvalitu a velikost domů – faktory, které jsou v indexu zohledněny.

Od roku 1940 došlo v úrovni bydlení k významným změnám. Například v roce 1940 nemělo dle údajů Amerického demografického úřadu U. S. Census 31 % obytných jednotek tekoucí vodu a 38 % nemělo vanu nebo sprchu. Životní úroveň se od té doby velice zlepšila a úroveň bydlení je rovněž o mnoho lepší. Zdvojnásobení počtu obyvatel Spojených států a čtyřnásobné zvýšení reálného příjmu na obyvatele znamenalo masivní výstavbu mnohem kvalitnějších domů a obytných jednotek. Malé a nekvalitní domy ze čtyřicátých let byly v průběhu let hromadně demolovány, z čehož pak plyne náš falešný dojem – když se dnes díváme na starší nemovitosti – že tehdejší stavby byly srovnatelné ze současnou výstavbou. Většina 2% ročního nárůstu reálné hodnoty musí ve skutečnosti představovat efekt zlepšení kvality bydlení, a nikoliv zhodnocení konkrétních nezměněných domů.

Za povšimnutí stojí i jeden vysoce kvalitní index popisující vývoj cen domů na břehu Herengrachtu – jednoho ze starých kanálů města Amsterdamu – v letech 1628 -1973. Podle profesora Pieta Eichholtze z amsterodamské univerzity je tato oblast vhodným místem pro konstrukci indexu cen bydlení, neboť domy zde umístěné se za staletí prakticky nezměnily a údaje o prodejích byly úzkostlivě zaznamenávány a uchovávány. Index ve sledovaném časovém horizontu ukazuje relativně hodně vzestupů a propadů cen bydlení – což však lze přirozeně očekávat od města, kde začátkem 17. století propuklo tulipánové šílenství, tj. neuvěřitelný boom cen tulipánových cibulek. Podle údajů profesora Eichholtze se ceny bydlení na Herengrachtu mezi obdobím 1628–1629 a 1632–1633, těsně před vrcholem tulipánové mánie, zdvojnásobily a v roce 1637 spadly zpět na úroveň v letech 1628–1629. Trh s těmito nemovitostmi byl skutečně volatilní.

Avšak pokud očistíme hodnoty indexu o inflaci, zjistíme, že reálné ceny se příliš nezvýšily. V letech 1628–1973 činil roční reálný růst cen bydlení na Herengrachtu jen 0,2 %. Reálné ceny bydlení se skutečně zhruba zdvojnásobily, ale trvalo jim to 350 let. Můj kolega Karl Case vytvořil dlouhodobý historický index cen pozemků v oblasti Bostonu zpracováním dat z registru smluv Norfolk Country Registry of Deeds, kde vyhledával prodeje nemovitostí nazvané jako „určitá parcela čisté země“ nebo „určitý pozemek“ bez jakékoliv zmínky o zástavbě nebo zhodnocení. Tímto způsobem byl schopen očistit cenový index o nežádoucí efekty změn kvality bydlení. Zjistil, že v letech 1900–1997 činil procentní nárůst reálné hodnoty jedné čtvereční stopy pozemku 3,9 % ročně. To je mnohem větší přírůstek reálné hodnoty, než jaký naznačuje cenový index na našem obrázku, a převyšuje dokonce i tempo růstu reálného HDP.

Ceny pozemků versus ceny domů

Cenami pozemků v oblasti Chicaga se zabývá slavná studie ekonoma Homera Hoyta Sto let cen pozemků v Chicagu, uveřejněná v roce 1933. Hoyt rovněž dospěl k zjištění dramatického zvýšení cen pozemků. Například podle jeho údajů reálná, o inflaci očištěná hodnota jedné běžné čtvereční stopy zástavby na State Street a Michigan Avenue (hlavní adresy v centru města) v letech 1877–1931 vzrostla 22násobně, což představuje roční průměrné tempo růstu 5,9 %. Avšak jen stěží lze Boston a Chicago považovat za spolehlivé měřítko cenového růstu nemovitostí v celých Spojených státech. Stejně jako Microsoft nebyl typickou start-up společností, nelze ani Boston a Chicago chápat jako typické americké realitní trhy. Úspěchy těchto měst byly místním překvapením, které lidé nemohli s důvěrou předvídat. Sám Hoyt se k překvapujícímu růstu cen nemovitostí v Chicagu vyjádřil relativně jednoznačně: „Růst Chicaga v 19. století nelze srovnat s vývojem v žádném městě s více než milionem obyvatel, a to v historii ani v současnosti… Město do jediného století vměstnalo populační nárůst, který Paříži trval dvacet století.“

Ceny pozemků však nejsou vhodným zástupcem cen bydlení, neboť ty v sobě sdružují jak stavby, tak i pozemky. Hodnota pozemku v minulosti představovala pouze zlomek hodnoty domu, což znamená, že i když se ceny pozemků v úspěšných městech šplhaly nahoru relativně rychlým tempem, nemusely nutně znamenat rychlý růst cen bydlení. Výsledky náhodných pozorování by nás měly přesvědčit, že hodnoty bydlení se v průběhu desetiletí nijak významně nezvýšily. Lidé žijí ve větších bytech a domech, než tomu bylo před desítkami let, a rozmístili se do více nemovitostí – mnoho lidí žije v domech samo, mnoho dětí opouští rodinná sídla, žijí ve vlastních bytech a nesdílejí bydlení s rodiči až do svatby. Jak by si to mohli dovolit, kdyby cena bydlení prudce stoupala? Vše nasvědčuje tomu, že ve Spojených státech musí být růst reálné ceny bydlení nižší než růst reálného příjmu na obyvatele, který činil v období let 1929–2003 v průběhu 2 % ročně.

Závěrem lze říci, že i když existuje určitá nejistota ohledně skutečného vývoje cen nemovitostí, ukazuje většina průkazných statistických dat na neuspokojivě nízké průměrné míry reálného zhodnocení většiny bytů a domů.

*) Poznámka k obrázku 2-3: Všechny indexy cen nemovitostí jsou očištěny o inflaci reprezentovanou indexem spotřebitelských cen (CPI) v jednotlivých zemích. V Moskvě, kde jsou ceny nemovitostí uváděny v amerických dolarech, jsme nejprve převedli ceny z dolarů na rubly a pak jsme použili ruský rublový index. Každý index jsme vynásobili určitou konstantou, abychom získali hodnotu 100 v prvním čtvrtletí (všude, kde to bylo možné, jsme použili 1983 : 1).

Zdroj: Boston (1983: 1 = 100, tučná čára): Fiserv CSW; London (1983: 1 = 100, tenká čára): Halifax; Sydney (1986: 2 = 100, přerušovaná čára): Australian Bureau of Statistics; Moskva (2000: 1 = 100, tučná čára); ceny bytů za čtvereční metr: Ruský cech obchodníků s realitami; Paříž (1983: 1 = 100,tmavě šedá čára); cena za metr čtvereční současných pařížských bytů: Indice Notaire INSEE od roku 1991, před rokem 1991 Chambre des Notaires de Paris, data s laskavým svolením poskytl Philippe Trainar, Fédération Francaise des Sociétés d’Assurances; Vancouver (1983: 1 = 100, světle šedá čára): index s laskavým svolením poskytl Tsur Somerville, University of British Columbia; Šanghaj (1995: 1 = 100): China Real Estate Index System.

Úryvek je z knihy "Investiční horečka: iracionální nadšení na kapitálových trzích", autor Robert J. Shiller, vydané nakladatelstvím Grada Publishing. Více informací naleznete na http://www.grada.cz