Trhy jsou nejvýše od léta 2008. Kam budou pokračovat?

Úvod letošního roku se zatím, jak se zdá, nese ve stejném duchu v jakém skončil ten minulý. Na trzích převládá optimismus a medvědi jsou nadále hybernováni v zimním spánku. Závěrem ledna překonal index S&P 500 hranici 1 300b., kde se naposledy pohyboval v červnu roku 2008, index DJIA je zpátky nad úrovní 12 000b. Podobně jsou na tom i burzy v Evropě, jako je ta v Londýně nebo Frankfurtu.

Co hovoří pro euforii…

Důvodů pro tuto euforii můžeme najít několik. Strašáka v podobě hrozby ekonomického oživení v podobě „W“ se pravděpodobně nedočkáme, naopak poslední měsíce lze evidovat pokračující oživení v Evropě i zámoří. Probíhající výsledková sezóna v USA a Evropě rovněž trhy překvapuje spíše pozitivně než naopak a z dosud reportovaných společností v zámoří překonalo odhady přes 73 %. Co je však důležitější, mnoho společností kromě dobrých výsledků představilo i lepší výhled na období následující.

Pro podporu akciových trhů hovoří i to, že za poslední dva roky se na korporátních bilancích nahromadila výrazná míra hotovosti, kterou se v současné době společnosti snaží nějakým způsobem využít. Jsme svědky rostoucí aktivity na poli fúzí a akvizicí, zvyšování dividend a zpětného odkupu akcií. Navzdory tomu, že indexy rostou takřka nepřetržitě od srpna a během této doby jsme nebyli svědky výraznější korekce, je ohodnocení akcií (formou ukazatele P/E) na relativně nízké úrovni. Pro rok 2011 se očekává zisk na akcii 96,86 USD, což dvanáctiměsíční forwardový ukazatel P/E pro akcie v indexu S&P 500 stlačuje na hodnotu 13,65. Tento ukazatel se v posledních týdnech snížil právě díky zvyšování očekávaných zisků a nachází se pod historickým průměru, který se drží okolo 15.

Pokud opustíme fundamentální stránku věci a podíváme se na další třídy možných investic, je zřejmé, že vzhledem k tomu, že výnosy z amerických vládních dluhopisů se blíží 3,5 % a výnosy korporátních dluhopisů (10Y AA) se pohybují na 4,70 %, alokují investoři cash do rizikovějších aktiv, především pak do akcií a komodit. To podporuje i vysoká likvidita, kterou na trhy pumpují FED a ECB a která má sloužit k oživení ekonomiky a boji s deflací. V neposlední řadě je z čísel institutu ICI v posledních týdnech zřejmé, že retailoví investoři ve snaze nezmeškat současnou rally přesouvají své prostředky právě do akcií.. Rostoucí apetit po riziku lze přičíst i na vrub uklidnění situace v Evropě. Zde se zatím okamžitá hrozba defaultu některé z problémových zemí na periferii eurozóny zatím odkládá. Všechny tyto faktory tak vytvářejí podhoubí proto, aby akciové trhy pokračovaly i počátkem roku 2011 v růstu.

Graf č. 1: Týdenní index býčí nálady AAII od roku 2001 (Zdroj: Bloomberg)

… a co ji může zbrzdit

Pokud jsem v předchozích řádcích vyjmenoval důvody, proč by trhy měly nadále pokračovat v růstu, nebude na škodu zmínit naopak faktory, které by mohly představovat zatahující se mraky nad jasnou investorskou oblohou. Prvním z nich je to, že současná očekávání a optimismus jsou nastavena hodně vysoko a jak jsme mohli vidět koncem ledna, trh si může vyložit jakoukoliv negativní informaci (demonstrace v Egyptě) jako důvod k výprodejům. Trhy budou jistě pozorně sledovat vývoj na rozvíjejících se trzích. Tam na rozdíl od Evropy nebo USA řeší především to, aby se ekonomiky nepřehřály a přistupují k utahování měnové ekonomiky. Vzhledem k rostoucímu významu těchto zemí v kolečkách globální ekonomiky (poptávka po komoditách, růst střední třídy a s tím spojené osobní spotřeby) by mělo tvrdší přišlápnutí na brzdu nepochybně negativní dopad na trhy.

Dalším takovým externím šokem může být obnovení problémů v Evropě. Poslední vývoj na trhu s CDS a dluhopisy postižených zemí nevyvolává obavy. Vlády však řeší situaci především krátkodobými záplatami (v podobě intervencí ECB) a je otázkou, jak dlouho trhům toto řešení bude stačit. V neposlední řadě by poslední události na Blízkém východě v případě další eskalace a rozšíření do dalších zemí znamenaly, že nervozita z regionu se výrazněji přenese i na další trhy. Riziko představuje, jak již bylo v předchozím textu uvedeno, současná vysoká míra optimismu, který na trzích panuje. Indikátor AAII se pohybuje blízko svých historických maxim (stejně tak je na tom index Investor’s Inteligence). V neposlední řadě nelze zapomínat, že únorový měsíc je historicky druhým nejhorším měsícem pro akciové trhy. Loňské září (historicky nejhorší měsíc) sice toto pravidlo nepotvrdilo a naopak bylo nejlepším za několik desetiletí, jak jsem však již uvedl, trhům na současných úrovních může ke změně nálady stačit málo.

Osobně se přikláním k variantě, že hlavní indexy se pohybují blízko svých krátkodobých maxim, a prostor pro další růst vidím omezený. Doporučoval bych tedy využit současné pozice k realizaci předchozích zisků a na otevření nových pozic posečkat až po případné korekci, kdy bude poměr výnos/riziko příznivější.

Graf č. 2 Vývoj S&P 500 a 12M forward P/E