Apple táhne dolů DLG

Dosáhl titul po kapitulaci v posledních dnech svého dna? A co za těmito propady stojí, i o tom budou následující řádky. Akcionáři německého výrobce polovodičů Dialog Semiconductor (včetně naší pozice v TradeFiu) zažili v posledním měsíci doslova křest ohněm. Titul se na přelomu března/dubna podíval na nejnižší hodnoty za poslední dva roky (10,08 EUR). Mnoho investorů si proto pokládá otázku, co za tímto propadem může stát?

Vyvrhel Apple

Jedním z hlavních faktorů, který tlačil cenu dolů je nepochybně změna sentimentu na akciích největšího zákazníka Dialogu, Apple. Ten se po dosažení hranice 700 USD v průběhu loňského září ocitl v nepřízni investorů. Změna nálady na tomto titulu je dána především tím, že konkurence Applu v posledních měsících značně vzrostla a celý trh v kategorii high-end smartphonů přešel od prémiových výrobků ke komoditizaci, kdy běžný spotřebitel příliš nerozlišuje zdali je jeho smartphone od Applu, Samsungu, nebo jiného výrobce. Vedle toho Applu uškodilo, že jeho poslední verze telefonu iPhone (pořadové číslo 5), navzdory veškerému nabízenému vylepšení (rychlejší čip A6, vyšší výkon a větší display) nevzbudila mezi zákazníky takový „wow" efekt, jako tomu bylo u předchozích verzí tohoto vlajkového produktu. K tomu se ještě přidalo fiasko v podobě nepovedené verze map a zklamání bylo na světě.

Tohoto „vakua" využili ostatní výrobci smartphonů jako Samsung, BlackBerry, Nokia a nově nastupující čínští výrobci (ZTE, Lenovo, Huawei), kteří přispěchali se svými více či méně zajímavými novinkami. Z rostoucí nabídky kromě spotřebitelů těžili i mobilní operátoři, kteří dlouhá léta záviseli právě na oblíbenosti iPhone mezi zákazníky, a podle toho tento telefon z vlastních kapes silně dotovali, aby přitáhli nové zákazníky. Právě dotování iPhonu je přitom jedním z faktorů, které doposud brzdili tomu, aby se iPhone začal prodávat u největšího mobilního operátora na světě, čínského China Mobile, což pro Apple rovněž není pozitivní.

Tyto změny neušly pozornosti ani investorům, kteří měli do té doby Apple jako výstavní skříň svých portfolií. Ve světle těchto zpráv investoři přistoupili k inkasování předešlých zisků, když vidina neustálého dosahování nových maxim se s každou ztrátovou seancí snižovala. Po lednovém zklamání z výsledků za 1Q 2013, které historicky patří k nejsilnějším, se spustila doslova lavina negativního sentimentu okolo titulu. Analytici, kteří ještě před pár měsíci vynášeli titul do nebes a cílové ceny šponovali k hranici 1000 USD se během února a března předháněli v tom kdo sníží target na Apple dříve. Zároveň se objevovali spekulace/informace, že společnost snižuje své objednávky u svých dodavatelů z důvodu nižší poptávky po telefonu iPhone a tabletu iPad a iPad mini.

Dialog = Apple?

Zde vstupuje do hry Dialog Semiconductor. Ten se specializuje na výrobu audio a power management čipů (PMIC), které se objevují v mobilních zařízeních a jejichž cílem je zvyšování výdrže zařízení a snižování jejich spotřeby. Tržby společnosti dosáhly v roce 2007, tedy v roce kdy byl představen iPhone, 86,78 mil. USD. O rok později se již tržby zdvojnásobily jak společnost těžila z rostoucího zájmu o tento telefon. Mezi lety 2007 až 2012 pak firma zaznamenala roční růst tržeb o 54% (CAGR). Zatímco v roce 2007 tvořil podíl tržeb podle jednotlivých segmentů Audio a Power management/Automotive and Industrial takřka 60:40. V roce 2012 se podíl čipů do mobilních zařízení zvýšil na 82%. Podíl divize zaměřující se na čipy v automobilech a nové divize Connectivity, zabývající se bezdrátovými čipy s krátkým dosahem a přijímačy, tvořil 5%, resp. 12,4% z celkových tržeb. Je nepochybné že za tímto silným růstem lze vidět právě úspěch PMIC čipů Dialogu v telefonech iPhone. Navzdory tomu, trhům trvalo více než rok a půl, než tento trend zachytil trh. Pomyslného dna dosáhla akcie 10. srpna 2008 (0,41 EUR). Od té doby však následoval parabolický růst v letech 2009-2010, který dosáhl svého vrcholu začátkem roku 2011 (12.1. 19,85 EUR). Poté vývoj grafu připomíná spíše jízdu na horské dráze, což se zintenzivnilo v roce 2012. Od druhé poloviny roku 2012 je však z grafu patrný silný klesající kanál a to navzdory tomu, že společnost ve svých výsledcích dokázala naplnit očekávání trhu a dokonce i zvýšit výhled.

Bohužel stigma, které se vytvořilo okolo Apple, způsobilo, že po dosažení hranice 16 EUR z úvodu letošního roku se titul vydal střemhlavým pádem až k hranici 10 EUR. To vše eskalovalo v posledních březnových dnech, kdy silné výprodeje doprovázely i vyšší objemy než je u titulu zvykem. Katalyzátorem tohoto výprodeje zřejmě byly informace ve výroční zprávě společnosti, že v roce 2012 tvořily tržby od jednoho zákazníka 77% celkových tržeb, oproti 61% v předchozím roce. Není třeba dodávat, že tímto zákazníkem je Apple. Překvapuje mě však reakce některých analytiků, kteří jsou tímto číslem tak zaskočeni. Vždyť uplynulý rok patřil z pohledu Apple k výjimečnému ať se na to podíváme z jakékoliv strany, fakt, že se na tomto růstu dokázaly svést i jeho dodavatelé by tedy neměl až tak překvapovat.

Je pravdou, že závislost na jednom zákazníku není pro žádnou společnost nikdy příliš dobré. Ať už z pohledu možného zpomalení poptávky po telefonech a tabletech Applu, nebo z pohledu vyjednávací pozice Dialogu ohledně cen. Na druhou stranu přes veškeré pesimistické obavy letos analytici očekávají, že poptávka po iPhonech a iPadu i nadále poroste (ikdyž nejspíše ne takovým tempem jako v předchozích letech). Lze zároveň spekulovat i na to, že Apple bude zkracovat období mezi produkčním cykly v reakci na tuto strategii u konkurence. Již teď se objevují spekulace, že by se nová verze telefonu iPhone měla představit v průběhu června nebo července. Kromě toho je Apple stále ve hře spojit se s největším mobilním operátorem na světě, China Mobile, který disponuje 720 mil. zákazníků. S ohledem na úspěch iPhone u dvou menších čínských operátorů (China Unicom, China Telecom) se lze domnívat, že spojením s China Mobile by se Applu otevřel další zdroj odbytu svých produktů. V neposlední řadě se pak objevují hlasy po tom, aby Apple představil telefon, který by lépe dokázal konkurovat levnějším telefonům od Samsungu a jiných výrobců, což by se sice projevilo na tlaku na marže, na druhou stranu by tím Apple bránil svůj podíl na trhu.

Je dobré mít také na paměti, že od roku 2012 Dialog rozšiřuje svojí síť zákazníků ve snaze diverzifikovat své zdroje příjmu. V minulém roce si tak Dialog připsal několik nových zakázek, mezi nimiž je dobré zmínit především tu pro Samsung, kterému bude společnost dodávat čipy do mobilních telefonů. I díky tomu by se měl podíl Samsungu na tržbách Dialogu zvýšit oproti roku 2011 na 2x-2,5x a tvoři 6% na celkových tržbách. Snahy o diverzifikaci pak doplňuje i oznámení o spolupráci s největším výrobcem polovodičů na světě, Intel, se zaměřením čipy do ultrabooků a tabletů. V neposlední řadě pak v březnu společnost oznámila nový čip, zabývající se dotykovými technologiemi do displajů. Zde však neočekáváme, že by se tento produkt promítl v letošním hospodaření.

DLG z pohledu čísel

Ani z pohledu hospodářských čísel se Dialog rozhodně nezdá jako drahá investice, spíše naopak. Pro rok 2013 se čeká, že tržby porostou o 18% na 915-917 mil. USD, když na trhy by měly dorazit nové produkty jeho stávajících zákazníků i management odhaduje, že získá nové zákazníků ve 2. polovině letošního roku. Dále je jistě pozitivní, že společnost v loňském roce dokázala zvýšit průměrnou prodejní cenu (ASP) za jednotku až na 2 USD z předchozích 1,70 USD. Ikdyž marže za celý rok 2012 zaznamenaly proti předcházejícímu roku mírný pokles, trend ve druhé polovině roku však byl již ve znamení růst a i pro letošní rok se čeká zlepšení. Tržní kapitalizace v současnosti činí 966 mil. USD. Čistá hotovost, po odečtení dluhu, je 135 mil. USD, tedy necelých 15% z tržní kapitalizace. Z pohledu poměrových ukazatelů rovněž Dialog nevykazuje známky předražené akcie, když hodnoty 13,59x zisku (očištěného o cash) a 1,19 vůči tržbám (P/S) se pohybují výrazně pod průměrem konkurenčních společností.

Ikdyž tedy Apple bude i nadále hrát klíčovou roli v tom jak se Dialogu bude dařit, existují zde katalyzátory, které by mohly posunout Dialog ze současných cen v blízkosti 11 EUR podstatně výše. Pokud tedy nenastane nejhorší možný scénář, že by Apple hledal jiného výrobce PMIC čipů do nové verze iPhone a iPadu (osobně této možnosti přisuzuji velmi malou pravděpodobnost), mohl by současný negativní pohled ze strany analytiků představovat zajímavou nákupní příležitost. Mimochodem přes současné snižování cílových cen některými z nich, se průměrná cílová cena pohybuje o 6,5 EUR výše. Z pohledu důležitých zpráv by si investoři měli do kalendáře označit 23. duben kdy své výsledky oznámí společnost Apple, což by se v případě pozitivního překvapení mohlo odrazit i na akciích Dialogu. Samotný Dialog oznámí své výsledky 5. května a 3. května se bude konat valná hromada společnosti. Očekávám, že i nadále bude obchodování doprovázet zvýšená volatilita, jak jsme toho byli svědky poslední pár dnů, i tak se však přikláním k názoru, že akcie Dialogu mají před sebou lepší zítřky.