Jak je důležitý výběr investiční strategie

V roce 1986 uveřejnili Gary Brinson, L. Randolph Hood a Gilbert Beebower zásadní článek s názvem Co určuje výkonnost portfolia. Článek se zabýval faktory, které se podílejí na výnosech portfolií amerických penzijních fondů. K zajímavým výsledkům jejich studie patřilo mimo jiné i zjištění, že správný odhad okamžiku pro nákup nebo prodej cenného papíru se na celkové výkonnosti podílí pouhými dvěma procenty. Přibližně čtyřprocentní význam má výběr konkrétních titulů cenných papírů. Naproti tomu 93,6% význam měla investiční strategie ve smyslu rozmístění peněz do investičních tříd: akcií, obligací, pokladničních poukázek.

Proč je výběr tříd investic mnohem důležitější než výběr jednotlivých titulů? Protože lidské bytosti neumějí vybírat akcie ani časovat trh. Výběr cenných papírů a časování proto ani nemůže mít velký význam. Lidé však umějí hodnotit rizika (a částečně i výnosy) tříd cenných papírů. Velký význam má investiční strategie: dlouhodobý plán rozmístění investic mezi typy cenných papírů. Je důležité zdůraznit, že máme na mysli skutečně dlouhodobý plán, který by neměl být příliš často měněn.

Dlouhodobý investor učiní správně, pokud se soustředí především na rozhodování o umístění svých prostředků do tříd investic (do akcií, obligací a nástrojů peněžního trhu) a méně na rozhodování, které konkrétní akcie či obligace by měl držet. Bohužel, skutečnost bývá často přesně opačná. Většina investorů (a nejen amatérských, nutno zdůraznit) se soustřeďuje právě na „tipy“ k nákupu akcií. Mnozí amatérští investoři ani přesně nevědí, jaké procento majetku mají investováno do akcií, obligací38, nástrojů peněžního trhu a do jiných typů investic, nejčastěji do nemovitostí.

Investiční strategie je důležitá ještě z jednoho důvodu. V případě jednotlivých akcií jsme si mohli dovolit obejít otázku jejich výběru použitím pasivního přístupu – indexování. Ne vždy je však vhodné investovat do indexových portfolií. Dnes sice již i drobný český investor má možnost vložit své prostředky do globálních akciových indexových fondů, avšak nebylo by rozumné do nich umístit celé portfolio. Proč? V důsledku existence různých poplatků a daní, administrativních, informačních a jazykových bariér světový kapitálový trh pravděpodobně nikdy nebude plně efektivní jako celek. To znamená, že globální tržní portfolio nemusí být optimální investiční strategií.

Dokonce ani v případě, kdyby světový kapitálový trh byl dokonale efektivní, bychom neměli vyhráno. Portfolio globálního indexového fondu se vůbec nemusí krýt s našimi potřebami a představami ohledně výnosů a rizik. Kromě toho existující světové indexové fondy investují pouze do akcií, nikoli do obligací nebo nástrojů peněžního trhu. Ze všech těchto důvodů tedy nelze investiční strategii redukovat na problém výběru jednoho globálního indexového fondu s minimálními poplatky. Na řadu přicházejí dlouhodobé odhady výnosů tříd aktiv, odhady rizika a matematické algoritmy pro optimalizaci portfolia.

Krátkodobé investiční strategie

Občas se můžeme v investičních příručkách či odborných časopisech setkat s doporučenými strukturami portfolií, které jsou optimální pro konzervativní či agresivní investory. Podívejme se na tuto problematiku zblízka včetně podrobného zdůvodnění, proč je ta či ona strategie vhodná pro daný typ investora.

Nejprve věnujme pozornost investičním strategiím vhodným pro krátké období. Jelikož pod pojmem „krátké období“ máme na mysli horizont jednoho roku až pěti let, můžeme si dovolit použít termín „strategie“, aniž bychom se dopustili protimluvu. U horizontu kratšího než jeden rok by bylo vhodnější použít termín „investiční taktika“.

Pro účely naší strategické studie použijeme klasické třídy majetku: peněžní trh, obligace a akcie. Akcie můžeme rozdělit na konzervativní (kam bychom zařadili relativně stabilní vyspělé trhy) a na agresivní, kam spadají akcie malých společností, internetové akcie, případně též akcie riskantních rozvíjejících se trhů. V praxi lze počet tříd různě zjemňovat, avšak musíme si dávat pozor, abychom neskončili u příliš jemných nebo podle absurdních klíčů definovaných tříd.

Protože v České republice má jistou tradici ukládání části peněžních prostředků do cizích měn, vezmeme v úvahu ještě tuto kategorii. Nebudeme přitom pro jednoduchost rozlišovat, zda půjde o americký dolar, euro či jinou tzv. tvrdou měnu. Rozhodnutí, do které měny investovat, by bylo záležitostí konkrétního investičního manažera. Zde však půjde pouze o ilustrační příklad.

Celkem tedy máme k dispozici pět tříd investic – pět přihrádek, které jsou naplněny velkým množstvím jednotlivých cenných papírů. Nebudeme na tomto místě zkoumat způsob, jak vybírat jednotlivé cenné papíry. Zaměříme se nyní výhradně na širší třídy investic – konkrétními akciemi, obligacemi či měnami se zatím zabývat nebudeme. Abychom mohli z těchto pěti tříd investic sestavit strategii, potřebujeme si utvořit názor na jejich výnosy a rizika. Tento názor můžeme opřít o historické statistiky, o ekonomické analýzy – a konečně též o intuici. Na základě všech těchto faktorů můžeme dojít například k odhadu výnosů a rizik obsaženému v níže uvedené tabulce. (Velmi důležité upozornění: údaje obsažené v tabulce jsou pouze ilustrativní a mohou se měnit podle podmínek na finančních a kapitálových trzích.)

Odhad výnosů a rizik

Údaje obsažené v tabulce nelze brát jako věčnou pravdu. Očekávané výnosy a rizika se mohou měnit podle podmínek na trhu. Výnosy peněžního trhu a obligací budou záviset na aktuálním tvaru výnosové křivky. Někdy mezi nimi může být velký rozdíl, jindy budou téměř stejné. Může se dokonce stát, že očekávané výnosy obligací budou nižší než potenciální výnosy dosažitelné na peněžním trhu.

Způsobům, jak odhadovat budoucí výnosy a rizika, se věnujeme v jiné kapitole. Kromě výnosů a rizik hrají roli také vzájemné korelace výnosů a rizik jednotlivých typů cenných papírů (popřípadě souvislost výnosů cenného papíru a tržního indexu, tzv. koeficient beta). Teoretická finanční literature klade na korelaci výnosů velký důraz. V praxi se však bohužel ukazuje, že výpočty korelací a koeficientů beta bývají obvykle zatíženy takovou statistickou chybou, že jsou nepoužitelné. Proto budeme pro jednoduchost považovat všechny koeficienty beta použité v optimalizačních výpočtech za přímo úměrné riziku (volatilitě). Dopustíme se tím chyby, avšak tato chyba bude menší, než kdybychom spoléhali na korelace výnosů či koeficienty beta vypočtené „učebnicovou“ metodou na základě historických časových řad výnosů.

Náš osobní, subjektivní vztah vůči riziku se nesmí projevit v odhadech výnosů a rizik možných investic. Objeví se však v okamžiku, kdy budeme volit požadovaný výnos našeho portfolia – protože čím větší výnos požadujeme, tím větší riziko musíme podstoupit. Teprve v tomto okamžiku je čas, abychom přikročili k jádru investiční strategie: volbě struktury portfolio podle typů investic. Uveďme několik příkladů různě rizikových investičních strategií pro podmínky nízké inflace i vysokého inflačního rizika. Tedy do každého finančního počasí.

Krátkodobé investiční strategie

V dalším díle našeho seriálu se dozvíte o tom, jaké portfolio je vhodné pro konzervativní investory.

Úryvek je z knihy "Investiční strategie pro třetí tisíciletí" autor Pavel Kohout, vydané nakladatelstvím Grada Publishing, více informací naleznete na http://www.grada.cz/