Finanční krize testuje vyzrálost měnové unie

Od srpna 2007 krize na finančních trzích vystavila Evropskou měnovou unii (EMU) několika zátěžovým testům, obzvláště v poslední době. Dosud EMU fungovala daleko lépe, než mnozí skeptici očekávali. Ale zase jednou se ukázalo, že spíše než národní akce je důležitý společný přístup k řešení problému, spolu se správným politickým vedením. Vzhledem k úzké propojenosti globálních trhů krizový management vyžaduje vysoký stupeň národní spolupráce a koordinace mezi vládami a centrálními bankami.

Zavedení eura – evropská odpověď na globalizaci – eliminovalo rizika směnných kurzů v rámci Evropy, spolu s riziky konjunktury a růstu. Viděno z dnešní perspektivy jsou tyto výhody ještě důležitější než kdy jindy. I bez velké obrazotvornosti si můžeme představit, jak komplexní by byl krizový management bez EMU – s patnácti národními měnami a dominantní německou markou. V dobách německé marky Evropa prošla několika obdobími vyznačujícími se z ekonomického hlediska hazardními rozpětími směnných kurzů v ERM (Exchange Rate Mechanism) – posledními na přelomu let 1992/93 a 1995, spuštěnými výraznou slabostí dolaru vůči německé marce, druhé nejdůležitější investiční a rezervní měně. Jelikož německá marka nebyla silná jen vůči dolaru, ale výrazně posílila i ve vztahu k měnám hlavních obchodních partnerů v Evropě, byla německá obchodní aktivita a kokurenceschopnost značně zatížena. A co víc, partnerské země pak často neměly jinou možnost než zvyšovat úrokové sazby, aby své měny ochránily.

Podobný scénař by byl možný dnes v Evropě bez eura. Silné zhodnocení německé marky by vytvořilo tlak na zvýšení úrokových sazeb a znehodnocení ve všech ostatních evropských zemích. Maďarsko jako nečlen eurozóny je nyní ukázkovým příkladem. Maďarsko a jiné nové státy patřící do EU neschopné nebo neochotné si stanovit perspektivy konvergence k EMU, nyní poznávají stinnou stránku stání opodál. To by u nich mohlo posílit politickou vůli na práci směrem k připojení k EMU. V některých zemích je euro ve stale větší míře používáno v podnikatelském sektoru i bez vyhlídky na vstup do EMU. Ale chmurnější pohled na ekonomickou konvergenci – například v cenách a úrokových sazbách – která je podmínkou pro členství v EMU, se může ukázat jako problém.

Dokonce i v eurozóně existují rozdíly ve stupni postižení kreditní krizí a ekonomickým poklesem. A jejich odrazem je omezené rozšiřování spreadů na vládních dluhopisech (na v současné době téměř jeden procentní bod mezi Německem a Itálií). Ale to take znamená, že trhy stále v současné finanční krizi předpokládají, že se EMU spojí, aby podpořila kteréhokoliv člena eurozóny v potížích.

Díky euru byla Evropa poté, co byla americká měna v období 2003 až 2008 slabá, ušetřena situace, ve které by "tlumiče" ekonomické aktivity již aktivované kurzem dolaru byly přiživeny rozdíly ve směnných kurzech v rámci EU. Toto se stalo ozvláště důležité v dobách eskalace finanční krize v těchto podzimních týdnech, kdy ekonomická aktivita v Evropě výrazně zpomaluje.

Co se týká Evropské centrální banky (ECB), ta převzala důležité funkce krizového managementu v zajišťování likvidity, měnové politice a jako prostředník pro vlády. A její působení bylo úspěšné.

Od úplného začátku krize byla ECB vyzývána, aby se zhostila funkce "lender of last liquidity". Centrální banka opakovaně poskytla velké množství peněz za účelem stabilizace penežních a finančních trhů v době propadu důvěry v srpnu 2007. V tomto procesu mohla profitovat z prozíravé koncepce svého instrumentária. Flexibilně přizpůsobila své nástroje toku událostí při několika příležitostech. V zálohách likvidity ECB byly také obsaženy další měny – například na “ucpání” dočasných dolarových výpadků v bankách v Evropě.

Nekončící vřava na finančních tzích si vynutila úzkou mezinárodní spolupráci centrálních bank a koordinaci likvidity a měnové politiky. Začátek října 2008 znamenal první mezinárodně koordinované kolo snížení úrokových sazeb od 11.9.2001, v němž ECB a americký Fed figurovali jako hlavní účastníci (s ECB v roli amerického centrálního měnového kontaktu v Evropě). ECB tak vyplnila mezeru, na kterou poukazoval Henry Kissinger v sedmdesátých letech.

Mezi svým primárním madátem k zajišťování cenové stability a zodpovědností za stabilitu finančního trhu musí ECB balancovat na hraně. Když bylo v září 2008 stále jasnější, že nástroje měnové politiky a řešení problémů případ od případu již nebude fungovat, ECB zdůraznila potřebu politické akce vlád EU k znovunastolení stability fiannčního systému.

Jako spolek států má EU od zavedení eura dvě exekutivní roviny v radě ECOFIN: 15 ministrů financí EMU rozhoduje o všech otázkách týkajících se EMU před společným jednáním 27 ministrů financí EU.

Od roku 2005 si “euroskupina” osvojila zřejmé vůdcovské kvality pod vedením prezidenta Jean-Claude Junckera a zvýšila svůj kredit mezi veřejností, například s ohledem na lepší koordinaci fiskální politiky v rámci přepracovaného Paktu stability a růstu. Skupina se také ukázala být užitečným iniciačním a koordinačním fórem uhlazujícím cestu pravidlům EU pro pomoc bankám v nouzi po vzrušené debatě, jakmile se stalo zjevné, že oddělené akce na národním principu nikam nevedou a balík na úrovni EU nemá většinovou podporu.

Není to tak dávno, co angloameričtí pozorovatelé identifikovali nedostatky EMU a předpovídali jí předčasný konec. To kontrastuje s tím, že EMU dosud v testu obstála, co se týká managementu krize finančního trhu.

Werner Becker

http://www.dbresearch.com