Dokážeme předvídat změny cen akcií?

Hlavním intelektuálním základem argumentů stojících proti názoru, že trhy jsou ve skutečnosti náchylné k nepřiměřené afektovanosti, tj. exuberanci, potažmo k tvorbě spekulativních bublin, je teorie efektivních finančních trhů. Rozsáhlý vědecký výzkum v oblasti efektivity trhů je obecně považován za důkaz podporující tuto teorii.

Teorie efektivních trhů tvrdí, že ceny všech finančních instrumentů v každém okamžiku přesně odrážejí veškeré veřejně známé informace. Jinými slovy, finanční instrumenty jsou vždy správně oceněny s ohledem na veřejně dostupné informace, a to neustále. Ceny se čas od času mohou jevit jako příliš vysoké nebo příliš nízké, avšak podle teorie efektivních trhů je toto zdání pouhou iluzí.

Ceny akcií lze podle této teorie přibližně popsat jako „náhodné procházky“ časem: změny cen jsou nepředvídatelné, neboť se vyskytují pouze v reakci na ryze novou informaci, která právě tím, že je zcela nová, není předvídatelná. Teorie efektivních trhů a hypotéza náhodné procházky byly podrobeny mnoha empirickým ověřením za použití statistických dat akciových trhů; výsledky těchto empirických výzkumů byly publikovány v mnoha akademických časopisech o financích a ekonomii. I když zmíněná teorie byla v těchto publikacích mnohokrát statisticky zamítnuta, lze ji podle některých interpretací přesto považovat za přibližně správnou. Literatura popisující důkazy platnosti této teorie je velice rozsáhlá a dosahuje nejvyšší úrovně kvality. Proto, ať již s teorií efektivních trhů souhlasíme či nikoliv, musíme ji přinejmenším brát vážně.

Náhodná procházka (random walk) představuje formální vyjádření provádění náhodných kroků; používá se v matematice, ve fyzice a je aplikována i v ekonomii. Příkladem náhodné procházky může být pohyb molekul v kapalině, vývoj cen akcií v čase nebo vývoj finanční situace hazardního hráče (poznámka překladatele).

Základní argumenty efektivních trhů a náhodné procházky cen akcií

Myšlenka efektivních trhů je tak přirozená, že s ní lidstvo pravděpodobně pracuje už celá staletí. Přestože se termín „efektivní trhy“ dostal do širokého povědomí zřejmě až díky práci profesora Eugena Famy a jeho kolegů z University of Chicago z konce šedesátých let minulého století, teorie samotná předběhla své současné pojmenování o mnoho let. Jednoznačně se o ní například zmiňuje George Gibson ve své knize The Stock Markets of London, Paris and New York z roku 1889. Gibson píše, že když „akcie vejdou ve veřejnou známost na volném trhu, pak lze hodnotu, která je jim přisouzena, považovat za úsudek plynoucí z nejlepších informací o těchto akciích“.

Ve 20. století byla teorie efektivních trhů na univerzitních katedrách ekonomie a financí dlouho považována za opěrný bod. Byla běžně nabízena jako aparát k ospravedlnění zjevně vysokých hodnot trhu, jakými byl například vrchol akciových trhů v roce 1929. Profesor Joseph Lawrence z univerzity v Princetonu v roce 1929 dospěl k závěru, že „konsenzus úsudků milionů účastníků trhu, jejichž ocenění působí na tomto obdivuhodném trhu, na akciové burze, naznačuje, že ceny akcií nejsou v současnosti nadhodnocené… Kde je ta skupina lidí s všeobjímající moudrostí, která je ospravedlňuje vetovat úsudek inteligentní většiny?“

Docílit velkých zisků je obtížné

Ten nejjednodušší a nejbezprostřednější argument teorie efektivních trhů vyplývá z pozorování, že docílit velkých zisků na akciovém trhu nakupováním za nízké ceny a prodáváním za ceny vysoké je dle všeho velice obtížné. Mnoho zjevně schopných lidí se o to pokouší, ale nedosahují konzistentního stupně úspěchu. Navíc člověk brzy zjistí, že aby vydělal peníze, musí soupeřit s těmi nejchytřejšími investory, tzv. smart money, kteří obchodují na finančních trzích a vyhledávají stejné příležitosti.

Pokud si člověk myslí, že určitá akcie je podhodnocená nebo nadhodnocená, musí se rovněž zamyslet nad tím, proč daná úroveň ocenění přetrvává navzdory snahám těchto „smart“ obchodníků uzavřít ziskový obchod. Pokud by tito chytří obchodníci dokázali najít způsob, jak realizovat zisky nakupováním na nízkých a prodejem na vysokých úrovních trhu, byl by výsledkem této činnosti – podle teorie efektivních trhů – posun cen akcií k jejich skutečné hodnotě. Obchodníci by nakupovali podhodnocené akcie a tím by zvyšovali jejich cenu. Na druhé straně by prodávali nadhodnocené akcie, což by znamenalo tendenci ke snižování jejich cen.

Navíc, pokud by existovaly velké rozdíly mezi skutečnou hodnotou a cenou akcií, pak zisky nejobratnějších investorů z tohoto obchodování by z nich brzy udělaly velice bohaté lidi, došlo by ke zvýšení jejich tržního vlivu a tím i jejich schopnosti eliminovat chyby v tržním ocenění.

Investoři nejsou schopni předvídat žádné změny?

Bohužel nám tento argument hypotézy efektivních trhů neříká, že se na akciovém trhu nemohou objevovat období významného chybného ocenění, jež mohou přetrvávat roky nebo i desetiletí. Chytří investoři by nemohli využíváním těchto příležitostí realizovat zisky rychle a existovala by relativně velká nejistota ohledně doby, kdy období chybného ocenění skončí. Pokud by dnes skutečně někdo věděl, že se trh bude v následujících deseti nebo dvaceti letech potácet na nízkých úrovních, ale nevěděl by přesně, kdy toto mizerné období začne, a nebyl by schopen dokázat svou vědomost širší veřejnosti, pak by neexistoval žádný způsob, jak na této znalosti významně vydělat.

Neexistuje tedy žádný podstatný důvod se domnívat, že nejobratnější investoři musí svým obchodováním nezbytně eliminovat takovéto chybné ocenění akcií. Toto omezení teorie efektivních trhů je však velice často přehlíženo. Předpokládá se, že

stejná teorie efektivních trhů, která tvrdí, že je obtížné předpovídat každodenní změny cen akcií, rovněž implikuje, že člověk není schopen předvídat žádné změny.

Úryvek je z knihy "Investiční horečka: iracionální nadšení na kapitálových trzích", autor Robert J. Shiller, vydané nakladatelstvím Grada Publishing. Více informací naleznete na http://www.grada.cz