Rok 2011 rozhodně nebude pro české energetické tituly nudný

ČEZ ani Unipetrol stále nevědí, jak dopadne alokace emisních povolenek. Srážková daň z povolenek pro ně přitom představuje nemalý zásah do ziskovosti. Společnosti NWR zase nedá spát to, zda penzijní fondy a akcionáři přistoupí na převzetí uhelného dolu Bogdanka a umožní NWR vstup na polský trh. Tyto faktory budou klíčové pro vývoj českých energetických titulů v roce 2011, říká analytik Jan Tomaník ze společnosti Wood & Company.

ČEZ

Stejně jako v druhé polovině letošního roku i v roce 2011 bude pro ČEZ klíčové, jak se stát postaví k alokaci emisních povolenek, jejich zdanění (stručně zde). Jisté je, že se budou zdaňovat prostřednictvím darovací daně. Je tedy snadno kvantifikovatelné, jaký to bude mít dopad na zisk ČEZ.

V podstatě z 36 milionů tun CO2, které každoročně dostávají, budou muset platit 32% srážkovou daň. Pokud dáme čísla dohromady, dostaneme se na 4,2 miliardy Kč za alokaci zdarma. ČEZ velice pravděpodobně ve svém provozu nenajde prostředky, kterými by plně kompenzoval tuto ztrátu.

V meziročním porovnání budou tedy výsledky slabší právě kvůli tomuto aspektu. Co se týče celkového dopadu na akcii, je situace okolo povolenek již do jisté míry reflektována v ceně akcie, která se dostala až na úroveň 750 Kč. Zdanění v letech 2011 a 2012 vychází na 14 až 15 Kč na akcii, takže dopad na celkové ocenění nebude dramatický.

• Aktuální vývoj akcií ČEZ sledujte zde

Samozřejmě existuje nejistota ohledně toho, jak se vláda postaví k částečné alokaci zdarma po roce 2013. Středoevropské země, vzhledem k tomu, že ještě musejí výrazně investovat do aktiv na výrobu elektřiny a jsou výrazně závislé na výrobě elektřiny z uhlí, vyjednaly výjimku, že by v roce 2013 mohli výrobci elektřiny dostat až 70 % alokace zdarma, která by se postupně o 10 procentních bodů za každý následující rok snižovala. Tím se dostanou na nulovou alokaci zdarma, tedy na stejný stav, jaký je západní Evropě.

• Výsledky ČEZ a ostatních za 3.Q 2010 zde

Ceny elektřiny se dostaly pod magickou úroveň 50 EUR za MWh a akcie na to také reagovaly negativně. V podstatě stejný profil obchodování s elektřinou jsme však mohli vidět i v průběhu loňského roku. Ke konci roku 2009 došlo k výraznému propadu celoročního kontraktu na dodání elektřiny v roce 2010. Stejný propad zaznamenáváme i u kontraktu na dodání elektřiny pro rok 2011. Avšak pro rok 2012 lze již předpokládat zvýšení ceny, rozhodně nad úroveň 50 EUR za MWh.

Dlouhodobým klíčovým aspektem, který ovlivňuje cenu elektřiny, je zemní plyn. Na západních spotových trzích se plyn obchoduje za výrazně nižší ceny než plyn dovážený z Ruska. Plynové elektrárny v západní Evropě, které mohou odebírat plyn na spotových trzích, mají tím pádem nižší produkční náklady. Staly se dokonce levnějšími než některé černouhelné elektrárny.

Zatímco před krizí byla cena elektřiny silně navázána na cenu černého uhlí, v současnosti převzaly tuto roli plynové elektrárny. A udrží si ji do doby, než nestoupne cena plynu na spotových trzích. Pokud se ceny ze západních spotových trhů budou přibližovat ke kontraktované ceně za plyn z Ruska, vrátíme se do předkrizových standardů a cena elektřiny bude navázána na cenu černého uhlí. Při takto nízkých cenách by se v následujících letech ani nevyplatilo investovat do nových elektráren.

NWR

Nejvíce sledovaný je v současné době průběh nabídky na převzetí polského dolu Bogdanka, který by měl být vyřešen do konce roku. Doposud to mělo na akcie NWR spíše negativní vliv v rámci boje s akcionáři Bogdanky.

Pokud polské penzijní fondy, které mají v Bogdance podíl, nabídku nepřijmou, znemožní NWR převzetí. Nezíská-li NWR alespoň okolo 75 % akcií, tendr se neuskuteční. NWR nabízí polským penzijním fondům paralelní emisi akcií.

Otázkou je, za kolik akcie NWR nabídne. Pokud by byla cena diskontovaná oproti tržní ceně, tak by to jednoznačně zvyšovalo odměnu pro polské akcionáře za jejich akcie Bogdanky. Tento scénář při kosmetickém diskontu by měl pozitivní dopad na akcie NWR, protože celá tato záležitost představuje vstupenku na polský trh.

• Aktuální vývoj akcií NWR sledujte zde

Dalším "kandidátem" převzetí je Jastrzębska Spółka Węglowa, která je NWR hodně podobná z hlediska zaměření na koksovatelné uhlí a objemem těžby. Konsolidace těchto dvou společností by přinesla poměrně vysoké provozní úrovně a synergie.

Cenu akcií budou samozřejmě ovlivňovat ceny koksovatelného uhlí a koksu. Podmínky se svými odběrateli bude NWR dohadovat na konci prvního kvartálu roku 2011, protože do té doby má ceny nasmlouvané. Celková produkce oceli je hlavním faktorem určující směr, kam se ceny koksovatelného uhlí vydají. Podle Tomaníka se budou pohybovat na současných úrovních, které jsou pro akcie NWR pozitivní.

NWR je oproti světovým reprezentantům těžebního sektoru podhodnocena, v průměru přibližně o 30 % na valuačních násobcích. Čtvrtý kvartál bude silnější v porovnání s předchozími kvartály tohoto roku, které představovaly sérii negativních překvapení pro trh v rámci oznamování kvartálních výsledků.